东亚前海证券-章源钨业-002378-首次覆盖报告：钨行业景气上行，业内龙头迈入发展快车道-220905

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　　核心观点
　　公司是国内具有完整钨产业链的厂商之一，业绩增长显著。公司现已建立了从钨上游的采选矿，到中游冶炼，再到下游的精深加工的完整生产体系，主要产品包括钨精矿、仲钨酸铵、氧化钨、钨粉、碳化钨粉以及硬质合金等。2021年公司钨粉和碳化钨粉产量在国内均排名行业第二，硬质合金产品总产量在国内排名行业第五。受益于钨产品价格回升及下游需求旺盛，2022年H1实现营业收入16.76亿元，同比增长33.55%；实现归母净利润1.42亿元，同比增长280.48%。
　　钨产品价格上行叠加下游需求旺盛，公司有望持续受益。钨粉方面，钨加工材及钨合金等下游产品可广泛应用于航空航天、电子信息、医疗设备等领域，其中钨丝有望取代高碳钢丝成为光伏用金刚线的主流基材，光伏行业的高速发展及其他下游行业的稳步发展将拉动钨粉需求提升，推动钨粉价格进一步上涨。碳化钨粉及硬质合金方面，碳化钨粉90%以上用于生产硬质合金，而切削机床尤其是数控机床的市场规模持续增长，国产替代空间广阔，对硬质合金切削刀具需求的增长将促进碳化钨粉及硬质合金的销量提升。
　　矿山资源丰富，扩产项目陆续投产将进一步提升公司的盈利空间。矿产资源方面，截至2021年底，公司共拥有6座采矿权矿山和8个探矿权矿区，上游原料自给率约1/4。产品产能方面，截至2021年底，公司钨粉、碳化钨粉产能分别为0.8万吨、0.6万吨，居行业前列，两个在建高性能钨粉体智能制造项目投产后，预计一共新增钨粉0.7万吨和碳化钨粉0.96万吨产能，届时将进一步提升相关产品产销量，为公司带来更多的市场份额和利润。
　　投资建议
　　伴随产品量价齐升，公司未来业绩将持续放量。我们预期2022/2023/2024年公司归母净利润分别为2.30/3.65/4.82亿元，对应的EPS分别为0.25/0.40/0.52元。以2022年9月5日收盘价7.81元为基准，对应PE分别31.42/19.76/14.96倍。结合行业景气度，看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示
　　钨产品价格走势不及预期、产品下游需求不及预期、扩产项目进度和收益不及预期。