东吴证券-中国船舶-600150-军船为基，民船受益新一轮周期有望贡献较大弹性-220906

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　　造船是大周期，供需错配是造船周期产生的主要原因。复盘过去百年造船周期，大致可分为六个大的阶段，每个阶段持续20余年，从峰谷到峰顶，造船产量通常是数倍之变。供需错配是造船周期产生的主要原因。
　　民用造船业已进入新的周期上行阶段，呈现量价齐升状态。
　　需求端：运价高位+环保政策约束+到龄船只更新，新造船需求进入上行周期。新船需求包括新增需求、替代需求和投机需求三大类。其中，新增需求主要取决于航运需求，替代需求由技术进步、环保政策和船舶到龄更新共同决定。当前，航运市场运价保持高位运行带动新增需求，环保政策约束叠加到龄船只更新拉动替代需求。
　　供给端：全球造船产能基本出清，当前呈现偏紧状态。金融危机以来，受订单大幅减少和船价持续走低等因素影响，全球造船企业破产清算与兼并重组案件达到数百起，产能出清过程基本结束。2021年世界造船活跃产能利用率同比大幅攀升，达93.9%；全球大部分的2022年新接订单都将在2024年之后交付，造船业已呈现产能偏紧状态。
　　造船量价齐升：1）量：造船市场新订单已于2020年开始上升，2022年新订单量远高于2020年。2）价：造船价格持续提升，8月初达2009年3月以来新高；2022年1-7月新接订单单船价值量创新高。
　　公司是造船旗舰上市公司，民船受益周期向上有望贡献较大弹性。公司下属子公司造船完工量和新接订单量位居行业前列，当前订单饱满，排期已至2026年。船价上涨情况下，新接订单价值量上升，随着2020年之前承接的低价订单逐步消化，公司业绩有望迎来较大弹性；造船板等原材料价格下降有望进一步提升利润空间；国企改革也有望带来催化。
　　海军装备体系建设加速推进，军船具备长期向上成长空间。我国海军正加快推进由近海防御型向远海护卫型转变，需要强大的海军装备做支撑，公司下属江南造船和广船国际均是重要的军船建造企业，有望持续受益一流海军建设。
　　盈利预测与投资评级：基于军船业务持续成长性和民船业务弹性，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为5.25/23.66/66.11亿元，对应PE分别为234/52/19倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：航运景气度下滑，新接订单量低于预期；原材料等成本波动风险；汇率波动风险；国企改革进度不及预期。