国元证券-利率只是颠簸：我们仍然坐在正确的列车上-220904

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　　报告要点：
　　利率在刚刚过去的月末，出现了偏大幅度的上升，这似乎不能完全用季节性因素所解释：
　　1）一种猜测认为：8月的融资量偏大，从而使得利率在月末稍有向上，这的确可能是解释之一；
　　2）另外我们能看到的是：货币政策的宽松基调也许在8月出现了反复，譬如，8月在没有降准置换的情况下，央行没有足额对冲到期的MLF。
　　当然，会有一种解释认为，货币政策即使出现了一点收缩，也是被动的：
　　1）下半年财政渠道投放的流动性是不及上半年的，其原因是留抵退税力度的下降；
　　2）从快速贬值的人民币看，外汇占款也许也对资金面构成了一些压力，当然，8月本应是外汇占款少增的季节。
　　但这些解释也许都并不根本：
　　1）货币政策的任务之一就是对冲财政吞吐和外汇占款，而且当前来看，财政和外汇占款的变化应不太剧烈，央行也许不会出现如15年下半年那般难以及时对冲的情形；
　　2）因此，无论原因是外生的还是内生的，其根源大概率是央行本身的想法出现了一些微妙的变化；
　　3）当然，短时通过紧货币去稳汇率存在一些可能性，但这绝不构成趋势，央行货币政策的重要出发点是经济基本面，在经济基本面不出问题的情况下，货币政策才能顾及其他，而如果基本面不出问题，则无论需不需要稳汇率，我们都不需要宽货币了。
　　所以，更有可能促成政策短时变化的，是8月经济基本面变稳这件事情。
　　但也许，这个基本面的变化只是暂时性的：
　　1）地产的压力仍然存在，而基本面从来没在地产投资下滑的环境中企稳过；
　　2）即使基本面的趋势存在争议，PPI及企业业绩增长速度的下降是不存在太多争议的，因此，即使实际增长速度变稳，名义增长速度大概率还会继续下降，企业的压力也不会根本性得以纾解。
　　利率只是颠簸，并没有转势，我们仍然坐在正确的车上，此外，在利率债收益率曲线形态已经获得相对充分的修复之后，我们在利率债上的久期可以尽可能拉长一些。