中信证券-世纪互联-VNET.US-2022Q2季报点评：稳步扩张，静待行业复苏-220905

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　　2022Q2公司业绩基本符合预期，但考虑到互联网、云计算公司的需求增长放缓，以及电力等因素，公司略微下调了全年业绩指引。中短期而言，预计上述需求放缓的压力依旧存在，但公司仍将继续保持稳健的扩张节奏，加强在核心地区的资源布局。后续来看，随着宏观经济形势的改善，市场需求有望复苏。此外，供给侧的出清仍将延续，对头部公司较为有利。我们继续看好公司中长期的投资价值，继续维持公司的“买入”评级。
　　▍业绩概览：核心财务及运营表现符合预期，继续保持全年业绩指引。2022年二季度公司收入17.3亿元（+15.2%），经调整现金毛利率41.4%（-1.4pcts），调整后EBITDA 4.9亿元（+14.5%），对应margin 28.2%（-0.2pct），整体依旧保持稳健，但利润的下滑主要缘自上架速度的放缓与电力成本的上行。考虑当前互联网与云计算面临逆风，公司下调此前的业绩指引，预计2022年收入72.5-75.5亿元，对应同比增速17.1%-22.0%（原指引74.5-77.5亿元），调整后EBITDA预测18.0-19.5亿元，对应同比增速2.6%-11.2%，（原指引19.8-21.3亿元）。虽然后续局部疫情的反复有可能带来波动，但也反映出IDC企业整体的业绩韧性。
　　▍IDC资源：Q2机柜数量保持稳定，上架率面临一定压力。二季度新增机柜一千余个，旗下的总机柜数达8.1万个，部分项目因局部疫情原因上架与交付有所延期。运营层面，上架率面临一定压力，综合上架率55.1%（上季度54.5%），单零售机柜价格9186元，同比小幅上升高，但环比有所回落。后续看，随着局部地区的疫情得到缓解，上架速度将有所改善，但考虑整体需求偏弱，上架率相较此前仍面临一定压力。资源扩张层面，公司继续获取更多whoelsale资源，本季度新增运营负载14MW。2022全年交付目标0.94-1.24万个机柜。后续随着疫情以及宏观逆风缓和，交付规模及进度有望逐步改善。
　　▍项目进展：继续保持稳定的项目拓展节奏。虽然云计算与互联网公司的新需求有所收减，但公司继续保持稳定的拓展节奏，坚持批发+零售双轮驱动战略，2022H1Top20客户占据约37.7%的收入。目前公司wholesale在运营负载为224MW，显示出大客户订单的稳定，在建项目42MW。同时公司在互联网、云计算客户基础上，拓展其他行业，与金融、制造业等企业建立合作关系。在当前相对较弱的需求环境下，公司继续保持稳定的拓展节奏，目前储备机柜约1.24万个，整体资产规模保持稳定。
　　▍中期展望：静待后续行业复苏。目前数据中心板块都受到互联网与云计算公司需求放缓的影响，项目交付、上架率、新增订单都受到一定影响。我们认为，随着互联网公司在进入下半年之后如预期逐步复苏，相关IT开支需求亦将逐步复苏，行业基本面亦将得到修复。同时，公司杠杆率维持在60%左右的健康水平，净债务/EBITDA为3x，在手现金与资源都能够满足后续的资本开支计划。而在香港联交所进行二次上市的计划若能顺利完成，将为公司有效拓宽融资渠道。同时，供给端的持续出清，亦将对订单价格、后续并购带来正向作用。
　　▍风险因素：长端利率快速上行的风险；政府部门&企业在网络设备领域投入持续低迷风险；公司在一线地区IDC能耗及牌照风险；资本开支挤压利润的风险等。
　　▍投资建议：考虑到公司的业绩指引、资本开支、资源拓展计划以及当前宏观逆风等因素等，我们调整2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年收入为73/86/103亿元（原预测75.0/91.5/110.2亿元），调整后EBITDA预测为18.2/20.5/24.5亿元（原预测19.8/24.8/30.1亿元），考虑到行业层面系列政策的短期扰动影响，目前中概IDC公司2022EPE估值均值在15x左右，叠加公司部分非IDC业务，我们给予公司2023年6x的EV/EBITDA，给予公司7美元的目标价，继续维持对公司的“买入”评级。