中信证券-唐人神-002567-2022年中报点评：成本下降，业绩略超预期-220905

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　　公司成本逐步下降，稳步推进产能建设，未来成长性可期。考虑到猪价波动，我们上调公司2022-2023年盈利预测，维持公司2024年盈利预测，预测公司2022-2024年EPS为0.37/1.23/0.86元（原预测2022-2023 EPS为-0.20/1.13元）。选取牧原/温氏/新希望/傲农/天康等5家生猪养殖企业作为可比公司，可比公司Wind一致预期2023年PE估值分别为10.52/11.85/11.77/8.31/7.91倍PE，平均估值为10倍PE。结合可比公司2023年平均估值，考虑到公司产能稳步提升，成本优势明显，我们给予公司2023年10倍PE，对应目标价12元，维持“买入”评级。
　　▍公司发布2022年半年报，唐人神2022H1实现营收113.86亿元，同比+5.05%，归母净利润-1.40亿元，同比-179.50%。其中Q2公司实现营收64.79亿元，同比+11.44%，环比+32.02%，归母净利润947万元，同比+109.16%，环比+106.35%。我们对此点评如下。
　　▍养殖景气回暖+资产减值冲回，2022Q2扭亏为盈。分拆来看，2022Q2公司出栏生猪47.96万头，同比+17.98%，环比+25.09%（2022 H1公司生猪出栏86.3万头，同比-0.75%），其中肥猪出栏40.56万头，同比+215%，环比+13.39%。
　　二季度以来，生猪价格逐步回暖，叠加公司控成本策略，我们预计公司头均亏损200元，环比减亏明显，亏损幅度好于同行。公司其余业务整体打平，饲料业务上半年实现销量242万吨，水产饲料等高毛利产品销量同比较大增长，但猪料受存栏偏紧影响略有下滑，2022H1公司饲料业务毛利率6.11%，同比-2pcts。此外二季度随着猪价上涨，我们判断公司冲回一定额度资产减值损失。
　　▍产能建设、降成本稳步推进，公司经营有望再上台阶。公司逆周期进行产能扩张，2022H1公司存货28亿，同比+20.2%，环比+18.5%，公司生产性生物资产4.12亿元（同比-16.4%，环比+14%），我们预计能繁母猪规模或已超12万头。公司22H1在建工程26.2亿元（同比+52.6%，环比+0.4%），固定资产57.15亿元（同比+53.3%，环比+3.7%），公司22Q1货币资金余额11.17亿，环比小幅增加，稳步朝着2022-2023年出栏200/350万目标前进。随着龙华产能利用率的逐步提升，楼房养猪优势凸显，预计公司整体运营成本有望再下降。饲料业务上，公司继续发挥原料采购优势，调结构，降本增效，预计后续有望量利稳增。此外，公司亦不断推进屠宰生鲜与肉制品业务建设，唐人神肉品目前已小有影响力。
　　▍风险提示：猪价不达预期；原材料价格波动；动物疫病爆发；食品安全问题；自然灾害；产业政策不达预期；产能提升不达预期等。
　　▍投资建议：公司成本逐步下降，稳步推进产能建设，未来成长性可期。考虑到猪价波动，我们上调公司2022-2023年盈利预测，维持公司2024年盈利预测，预测公司2022-2024年EPS为0.37/1.23/0.86元（原预测2022-2023 EPS为-0.20/1.13元）。选取牧原/温氏/新希望/傲农/天康等5家生猪养殖企业作为可比公司，可比公司Wind一致预期2023年估值分别为10.52/11.85/11.77/8.31/7.91倍PE，平均估值为10倍PE。结合可比公司2023年平均估值，考虑到公司产能稳步提升，成本优势明显，我们给予公司2023年10倍PE，对应目标价12元，维持“买入”评级。