中信证券-东软教育-9616.HK-2022年中报点评：盈利能力提升显著，轻资产业务增长迅猛-220905

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　　公司1H22实现收入/经调整净利润7.44/2.32亿元，同比+24.4%/+89.5%。其中，公司高教业务保持23.4%高速增长，轻资产中教育资源输出业务同比增加115.9%。我们看好公司旗下优质学校资产持续维持稳健增长以及轻资产业务提供更高的业绩弹性，维持“买入”评级。
　　▍业绩增长亮眼，经调整净利润同比+89.5%。1）收入及利润：1H22公司实现收入7.44亿元/+24.4%，归母净利润2.33亿元/+114.7%，经调整归母净利润2.32亿元/+89.5%。经调整净利润率提升7.4pcts至31.2%。2）成本及费用：公司毛利率同比提升3.9pcts至47.0%，主要系轻资产业务增长迅速。销售/管理/研发费用率维持稳定且有小幅优化，分别为2.5%/9.6%/3.1%，同比-0.2/-1.9/-0.6pcts。3）现金及负债：1H22由于校区扩建投入，资本开支为3.05亿元，导致期末现金及现金等价物减少3.46亿元至8.83亿元。截至1H22，公司短期借款为4.78亿元，长期借款为20.5亿元。
　　▍高教：专升本学额增长显著，容量扩张支撑后续增长。1H22公司高教业务收入达5.80亿元/+23.4%，其中学费/住宿费/电信设备租金收入分别为5.3/0.48/0.02亿元，同比+23.9%/+14.8%/-4.5%。上半年在校生数同比增加16.4%至45492人，分学校看，大连/成都/广东学校在校生数分别为16866/16162/12464人，同比+9.1%/+23.9%/+17.8%。展望未来：2022/23学年总招生名额为17128人/+6.1%，分学历看，本科/专科/专升本入学人数分别为11822/846/4460人，同比+5.6%/-61.5%/+154.7%，专升本学额增长显著。学费端来看，各地学院2022/23学年学费维持2021/22年水平，大连本科/专科/专升本新生学费分别为2.8-3.4/2.8/2.8万元，成都本科/专科/专升本新生学费分别为1.8-2/1.8-1.9/1.8-1.9万元。广东学院本科/专升本新生学费均为2.8-3.2万元。从容量看，1H22三所学校床位共新增7084个至5.8万个，其中大连/成都/广东学院分别新增2082/1018/3984个。伴随学额提升，我们看好公司高教业务保持较快增长。
　　▍轻资产：教育资源输出实现翻倍增长，持续创新推动发展。1）继续教育及培训业务：1H22公司继续教育服务业务实现收入0.66亿元/+13.5%。其中，学历继续教育收入为0.38亿元/+5.6%，在校生数量同比-0.9%至10083人。2C短期培训收入同比提升46.7%至0.22亿元，招生7570人/+31.8%。2B培训业务收入同比-28.6%至0.05亿元，上半年共开展39个项目/+5个，覆盖学员2315人；2）教育资源输出及数字工场业务：1H22数字工场实现收入0.28亿元/-24.6%，教育资源业务实现收入0.69亿元/+115.9%。其中，专业共建业务收入达3600万元/+80%，合作院校达65所，项目超250个，覆盖学生17960人/+35.1%。智慧教育平台及实验实训室解决方案收入达2900万，同比+264.3%。公司在上半年与8所新学院签订专业共建合作协议（将在新学年展开合作），另外，公司升级了3款智慧平台产品，并新研发了两个实验室产品（医学影像实训室及智慧监控实训室），我们预计于下半年正式发布。
　　▍风险因素：行业政策变化；公司莆田项目建设不及预期；公司学费提升不及预期；公司招生不及预期以及轻资产业务拓展不及预期等风险。
　　▍投资建议：考虑到公司轻资产业务增长迅猛且持续有新品推出，我们上调公司2022-24年核心EPS预测至0.60/0.76/0.94元（原预测为0.55/0.70/0.88元），结合高教行业可比估值（中教控股8xPE、华夏视听6xPE，wind一致预期），给予公司2022年7倍PE，对应公司目标价5港元，维持“买入”评级。