光大证券-塔牌集团-002233-业绩短期承压下行，长期需求具备韧性-220903

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　　事件：公司发布2022年半年报，上半年实现营业收入25.9亿元，同降28.6%；归母净利润1.8亿元，同降80.9%；扣非归母净利润2.1亿元，同降75.5%。单二季度，公司实现营收13.4亿元，同降37.3%；归母净利润1.2亿元，同降78.3%；扣非归母净利润0.9亿元，同降84.2%。
　　点评：
　　产品量价齐跌叠加成本上涨，业绩承压下行：报告期内，房地产投资下滑较快、疫情反复，且受南方地区持续降雨天气影响，广东地区水泥需求疲软，累计水泥产量6650万吨，同降22.1%。此外以煤炭为代表的燃料动力成本大幅上升，增加了水泥企业的经营压力。
　　2022H1，公司水泥销量为728.8万吨，同降27.8%；水泥板块营业收入23.7亿元，同降30.9%；毛利率为20.22%，同减-19.0pct。经计算，公司水泥吨均价为325元，同降15元；吨毛利为66元，同降68元。此外，由于证券投资浮亏且上年同期存在资产处置受益，使得非经常性损益同比减少1.06亿元。
　　粤东水泥龙头，长期需求具备支撑：公司拥有广东省梅州市、惠州市和福建省龙岩市三大水泥生产基地，截止报告期末，熟料产能1473万吨/年，水泥产能2200万吨/年。基建领域在粤东地区水泥下游需求占比较高，在“稳增长”背景下，依托广东省雄厚的财政资金实力，整体需求具备支撑。此外长期来看，受益于粤港澳大湾区建设，需求具备一定韧性。
　　基本面及预期有望迎来边际改善，水泥板块或存阶段性博弈机会：当前地产端需求仍然面临较大压力，但是随着走过传统淡季（高温、雨水等影响），进入施工旺季后，需求有望迎来季节性改善。同时基建端需求呈现出较强韧性，且或将出现相关项目加速向实物工作量转化，则水泥价格有望进入回升通道。
　　盈利预测与估值评级：考虑到需求低迷叠加燃料成本居高不下，我们下调公司22-24年EPS为0.79、0.98和1.23元（下调50.6%、43.7%和32.4%）。看好区域水泥需求具备较好支撑，继续维持“买入”评级。
　　风险提示：需求下滑风险；原材料和煤炭价格波动风险；水泥价格下行风险；疫情防控进一步收紧风险。