中原证券-食品饮料行业酱醋调味品2022年中期业绩分析：需求复苏、成本下降，下半年盈利将改善-220902

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　　投资要点：
　　从周转率来看，2022年二季度传统调味上市公司的动销正在加快。此外，2022年二季度，上市公司的销售商品收到现金额明显放大，不但环比大幅增加，也突破了2020、2021的同期水平。销售现金与存货周转两个指标双双好转，共同指示酱醋调味市场的需求目前正在复苏。
　　2022年二季度，传统调味上市公司的成本出现了显著下行，我们预计2022年下半年公司盈利将会修复性地上升。从二季度单季的现金流来看，原料采购的现金流出压力大大减轻，销购现金倍数升高，销售上行、成本下行的趋势正在形成。我们认为，上市公司下半年公司的盈利将会较大幅度地改善。
　　从趋势上看，传统酱醋市场的边际增长不断收敛，复制了常温奶、啤酒等行业的成长曲线。这是由于酱醋品类成熟，近二十年来也完成了基础的升级工作。除了成长曲线使然，我们认为历时三年的疫情也推进和加快了品类老化的过程。考虑到2020年已经是市场环境较差的年份，我们认为2021、2022年传统调味品的消费和市场氛围进一步恶化。尽管2022年二季度销售呈现复苏迹象，但是大趋势上看，疫情后传统品类的增量将会愈发逼仄。
　　2019年后，传统酱醋上市公司主动收缩了对市场的边际投入。我们认为疫情之后，传统酱醋公司将会重拾内在的成长曲线，通过降本控费追求股东利润最大化，公司的股东回报率有望长期上行。
　　投资建议：长期视角下，我们对传统调味品仍持积极态度，尽管其增速收敛，但是长期股东回报却有望上升；短期视角下，调味制造业的成本正在回落，下半年上市公司的盈利将会上行。我们推荐上市公司：海天味业（603288）和中炬高新（600872）。
　　风险提示：居民收入恶化，消费持续低迷；餐饮、外卖等消费领域由于不可控因素断崖出现式骤减。