东吴证券-国电南瑞-600406-2022年中报点评：业绩符合预期，营收稳健增长-220902

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　　 2022H1营收+10%、归母净利润+14%，符合市场预期。公司发布2022年半年报,2022H1实现营业收入/归母净利润163.23/21.10亿元，同比+10.26%/+14.46%；其中2022Q2实现营业收入/归母净利润105.68/17.31亿元，同比+6.93%/+5.41%。公司全年营收增长目标为10%，从上半年营收增速节奏来看，基本符合市场预期。
　　利润率周期波动，2022H1整体稳健。在收入结构优化与费用率下降双重作用下，2022H1公司毛利率/归母净利率分别为27.37%/12.93%，同比-0.01pct/+0.47pct；2022Q2毛利率/归母净利率分别为29.53%/16.38%，同比-0.50pct/-0.24pct。
　　网内业务回归稳增长，网外增速更高。公司构建网内、电网外&国际“协同并进”的格局：1）订单上，上半年公司新签订单238.88亿元，同比+2.67%，新签网外订单同比+27.75%，网外市场开拓顺利。体现在收入上，电网内业务2022H1营收109.66亿元，同比+8%，收入占比67%，电网外营收53.15亿元，同比+15.92%，占总营收33%，相较于2021年提升了10.67pct。2）受海外受疫情以及国际形势影响，2022H1公司海外营收2.86亿元，同比-28%，后续仍稳步拓展，聚焦重点市场和解决方案，加大市场化激励。未来网外增速有望持续超越网内，至2025年营收占比有望超过50%。
　　电网自动化、数字化趋势不变，龙头企业深度参与。1）电网自动化&工控：新一代智能电表起量，配网改造加速，我们预计2022-2024年公司该业务增速CAGR为10-15%；2）电网信息化：我们预计“十四五”数字化、信息化投资规模将达到年均200-300亿元，公司承担国网“能源互联网”战略的核心支撑职责，我们预计2022-2024年营收CAGR=15%。
　　特高压建设开工节奏加速，下半年订单有望快速增长。我们认为现有特高压线路难以满足第二期大基地装机容量和并网要求，因此预计“十四五”线路规划和相关投资有望增加。2022年6月底白鹤滩-江苏线建成投运，有望下半年确认收入；8月2日国家电网公司重大项目建设推进会议提出要年内将再开工建设“四交四直”特高压工程，开工节奏超预期，公司订单有望在下半年快速增长。
　　盈利预测与投资评级：我们维持2022-2024年归母净利润分别为67.9/79.5/92.2亿元，同比+20%/+17%/+16%，对应现价PE分别27/23/20倍。给予目标价35.6元/股，对应2023年30倍PE，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行，电网投资不及预期，国内疫情加剧等。