国信证券-壹网壹创-300792-品牌及渠道拓展助力收入增长，短期投入加大影响盈利水平-220902

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　　上半年公司GMV基本持平，营收增速达30%。上半年公司实现营业收入6.32亿元，同比+30.00%；实现GMV109.56亿元，同比基本持平；归母利润1.05亿元，同比-17.02%。分季度来看，二季度实现营收3.66亿元，同比+38.82%；归母净利为0.53亿元，同比-27.63%。受疫情影响，公司存量品牌的GMV出现一定程度的下滑，但新品牌的拓展一定程度上弥补了存量的缺口使得整体GMV处于持平状态。利润端下滑主要系新增品牌业务处于起步阶段费用投入及成本相对较高所致。
　　多渠道多品类布局，提高全域服务能力。上半年品牌线上营销服务、线上管理服务、线上分销分别实现营收2.11/2.43/1.25亿元，同比分别+76.54%/-8.17%/+25.61%，营收占比分别为33.41%/38.39%/19.70%，此外公司内容电商服务业务在上半年取得收入0.50亿元，占比达7.92%。
　　分平台来看，传统天猫平台GMV基本持平，抖音及拼多多平台GMV均实现了较大增长，同比分别为90%/230%；品类方面，美妆品类受大盘整体影响GMV呈现了一定的下滑，但食品、宠物品类的GMV呈现较快的增长。
　　毛利率出现下滑，新增业务催化费用率上升。公司上半年毛利率为39.47%，同比-9.64pct；净利率达17.76%，同比-10.72pct；22Q2毛利率/净利率分别为36.09%/15.50%。毛利率水平的下滑主要由于存量业务受疫情影响销售，同时新增品牌规模效应尚未显现毛利水平相对较低。公司上半年销售/管理/研发费用率分别为11.12%/7.51%/3.35%，同比+3.72pct/+0.49pct/+1.27pct,销售费用率提升主要系公司新增品牌较多前期推广投入较大所致。存货周转天数为102天，同比上升33天，主要系主要系新增品牌线上营销服务业务备货加大所致。
　　风险提示：疫情反复，销量增加不及预期，行业竞争加剧。
　　投资建议：公司以“电商全域服务商+新消费品牌加速器”双轮驱动，致力于为品牌提供全域的电子商务服务。作为代运营头部企业，上半年通过跨品类、拓品牌、全渠道的运营开拓，在疫情影响之下仍实现了收入端的稳健增长。短期考虑疫情反复以及公司新增品牌合作初期，相关成本和费用提升的影响，我们下调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润3.19/3.84/4.54亿元，摊薄EPS为1.34/1.61/1.90元，当前股价对应PE为22/18/15x。中长期看，随着公司全链路品牌服务能力的加强，有望在疫情缓和行业复苏，以及自身新品牌逐渐发力修复盈利水平下，重回业绩增长，维持“增持”。