光大证券-苏泊尔-002032-2022年半年报点评：受益线上变革，盈利能力提升-220902

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　　事件：
　　苏泊尔公布2022半年报：公司22H1实现营收103.2亿元，YoY-1%；实现归母净利润9.3亿元，YoY+8%；实现扣非归母净利润9.1亿元，YoY+6%。其中，公司22Q2实现营收47.1亿元，YoY-11%；实现归母净利润3.9亿元，YoY+9%；实现扣非归母净利润3.8亿元，YoY-3%。公司发布2022年限制性股票激励计划（草案），拟授予限制性股票133.25万股（占总股本0.165%），授予价格为1元/股，激励人数不超过290人，业绩考核要求2022/2023年归母净利润分别不低于2021/2022年的105%。
　　点评：
　　22Q2外销承压明显，国内厨房小家电业绩亮眼。分区域看：1）外销方面，公司22H1实现外销收入28.7亿元，同比-16%；其中22Q1稳定增长，22Q2下滑幅度较大拖累半年度整体表现，主因高通胀叠加地缘冲突导致的欧洲市场需求疲软+高基数。2）内销方面，公司22H1实现内销收入74.6亿元，同比+6%；其中，公司积极推进线上渠道直营转型驱动22Q1内销收入快速增长，但Q2疫情反复抵消部分618大促所释放的需求增量，22Q2增速受限。分产品看：公司22H1炊具及用具/烹饪电器/食物料理电器/其他家用电器同比-0.4%/+0.1%/-12%/+11%，其中其他家用电器由于集成灶终端表现突出而取得较好增长，618期间公司集成灶销售额同比增长超450%。分渠道看：1）线上方面，据萝卜投研数据，厨房小家电行业22Q1/22Q2全网销售额同比分别-13%/-7%，同期公司增速均明显优于行业（YoY+15%/+18%），主因：一是“一盘货”代运营模式+DTC直营战略提高渠道运作效率；二是兴趣电商平台拓展成效显著，公司22H1稳居抖音渠道厨房小家电第一；三是公司618期间业绩表现亮眼，线上销售额较去年同期增长13%。从细分品类来看，萝卜投研数据显示，公司22H1必选品类电饭煲/电压力锅/电磁炉线上销售额均取得可观增长（YoY+45%/+48%/+77%），主要系疫情催生的刚性家居需求；空气炸锅受益于赛道高景气度支撑，22H1线上销售额同比增速达247%。2）线下方面，公司以社区团购、到家业务等方式保持一二级市场高增长，同时积极推动与电商平台在下沉市场O2O渠道的合作以打造三四级市场的新增长点。
　　直营转型+产品结构优化持续改善毛利率，净利率稳定提升。公司22H1毛利率25.7%，YoY-0.3pcts，主要系会计准则调整影响，还原后毛利率同比提升3.0个百分点，指标改善主因：1）渠道直营转型；2）推新卖贵+产品结构优化。费用投入方面，公司22H1销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为10.4%/1.8%/-0.4%（YoY-1.0pcts/-0.2pcts/-0.4pcts），费用控制得当。公司22H1/22Q2归母净利率分别为9.0%/8.4%（YoY+0.7pcts/+1.6pcts），主要系低基数+原材料价格开启下行通道。资产负债表方面，公司22H1末自有现金44亿元，占总资产比例达35%，经营安全垫充分。
　　盈利预测、估值与评级：受海外需求疲弱影响，22Q2公司外销增速阶段性承压，但受益于国内电商渠道变革持续优化收入端和成本端，22H1公司整体净利润保持可观增长。维持公司2022-2024年净利润预测为21.6、24.1、26.8亿元，当前股价对应PE分别为17、15、14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新品拓展不及预期，海外销售疲软，原材料涨价超预期。