国盛证券-国轩高科-002074-上游布局+海外拓展，业绩增长拐点有望加速到来-220902

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　　事件：8月26日，公司发布2022年半年度报告。上半年公司实现营业收入86.4亿元，同比增长143.2%；实现归母净利润0.6亿元，同比增长34.2%。Q2单季度实现营收47.2亿元，同环比分别增长109.0%和20.6%；实现归母净利润0.3亿元，同环比分别增长12703.1%和0.7%。上半年实现政府补助2.9亿元，扣除非经常性损益后，公司实现归母净利润为-1.7亿元，同比增长-52.9%。
　　成本传导不畅致业绩承压，下半年盈利有望修复上行。22H1公司电池组实现收入66.1亿元，同比增长113.9%，占比达76.5%。由于上游原材料价格上涨，且未能及时向下游传导，电池组毛利率同比下降6.8pcts，为12.5%。从而使得整体毛利水平有所下降。上半年公司综合毛利率和净利率分别为14.42%和0.90%，Q2单季度为14.37%和0.87%，Q2毛利率水平达历史低点。然而当前成本传导已通畅，预计下半年毛利率将得以改善。
　　公司电池技术布局全面，将受益下游车市繁荣及磷酸铁锂份额提升。公司电池技术布局全面，包括磷酸铁锂及三元材料，并覆盖方形、软包、圆柱电池等。据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，上半年公司在全球以及中国的装机量达5.8/5.5GWh，分别占比2.9%/5.0%，排名全球第8/全国第4。公司主要生产的电池以磷酸铁锂材料为主，在国内装机量达4.9GWh，占比7.5%，位列全国第三。而上半年国内磷酸铁锂电池出货量占比已超三元电池，达58.4%，同比+5.7pcts。当前公司旗下的南京新能源智能制造20GWh及宜春国轩10GWh动力电池项目已正式投产，公司计划到2025年实现300GWh的电池产能。随着下游整车市场的繁荣叠加磷酸铁锂市占率的提升，公司动力电池出货量有望进一步抬升。
　　手握储能优质客户，抓住行业向上机遇。目前公司已实现全生命周期阳极锂离子补偿技术应用，其将锂离子电池的寿命延长到了1.2万次循环，远超行业均值。公司具有华为、皖能集团、国家电网、中电投等头部优质客户，且已成功应用于中美日等全球重要储能市场。根据EVTank预测，2030年全球储能领域对锂离子电池的需求量将近1TWh，CAGR为33.8%。
　　上游全面布局+海外收入占比提升，利润水平具备上行空间。公司在上游材料的布局已涵盖锂、钴、镍、前驱体等大部分锂电生产原料。据8月28日投资者关系活动记录，预计2022-2023年江西碳酸锂产出将达8000吨及2.5万吨，2025年产能将达12万吨，对应200GWh的电池产量。除对上游原材料进行布局之外，公司亦加大海外市场开拓，上半年海外收入达7.7亿元，占比8.9%，收入及占比均创历史新高。而相比于国内13.1%的毛利率，海外毛利率高达27.8%。目前公司已成为大众汽车集团在华电池供应商，并收购德国博世哥廷根工厂。预计随着上游原料的全方位布局、海外收入占比的提升，公司盈利水平将有望持续改善。
　　盈利预测与估值：预计公司22-24年实现收入268.0/449.0/581.5亿元，实现归母净利润6.7/17.9/35.7亿元，对应PE为90.7x/34.2x/17.1x。维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧。