中信证券-永达汽车-3669.HK-2022年中报点评：业绩承压，新能源、二手车业务有望贡献增长-220901

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　　2022H1永达汽车综合收入319.86亿元，同比-22.2%；实现归母净利润7.03亿元，同比-43.6%，受上海疫情影响业绩承压。短期来看，7、8月份公司新车销售量已有环比改善，预计下半年业绩有所回补；长期来看，二手车业务和新能源布局打开增长空间。维持“买入”评级。
　　▍公司2022H1归母净利润7.03亿元，同比-43.6%，受上海等地疫情影响业绩承压。永达汽车发布业绩，2022H1年实现综合收入319.86亿元，同比-22.2%，归母净利润7.03亿元，同比-43.6%。其中2022Q2实现综合收入143.06亿元，同比-32.4%。收入结构方面，新车收入253.99亿元，同比-24.2%，主要由于3~5月上海疫情影响公司门店经营（截至2022年6月30日，公司总网点数241家，上海73家，占比约为30%）；售后收入实现44.19亿元，同比-19.9%；22H1二手车业务实现收入14.07亿元，同比+56.9%，二手车交易量3.15万台，同比-5.0%。22Q2公司毛利率为11.0%，同比+0.3pct，环比-0.9pct。公司22Q2净利润1.94亿元，同比-70.0%，环比-59.5%，盈利能力承压。
　　▍增长点一：新能源品牌网点布局继续完善，短期Smart品牌贡献增量。2021H1公司新增授权55家，其中新能源品牌47家，分品牌来看Smart占比最高，达到23家，小鹏/AITO/智己/路特斯/福特电马分别为9/3/5/6/3家，新能源网点业态相对丰富，涵盖4S店、商超店、维修中心等，单店投资成本相对较低、运营效率更高，ROE优于传统燃油品牌，公司在业绩交流电话会上表示计划2022年年底新能源品牌授权点达到100家。此外，公司与Smart品牌的合作系区域授权模式，以上海、无锡等地城市中心店的模式辐射二三线城市门店，形成区域垄断，我们认为Smart品牌短期内将成为公司新能源业务的重要增长点。公司2021H1新能源新车销售毛利占全部新车销售毛利的3.5%，我们认为这一比例将随着行业端新能源汽车渗透率的提升，公司层面新能源品牌授权网点的开拓而不断提高，从而带动公司盈利能力的边际改善。
　　▍增长点二：二手车业务维持高增长，有望成为第二增长点。2022H1，在疫情、供应链、价格波动等因素影响下，永达二手车业务采用经销化、零售化、数字化全新业务格局，继续维持高增长，实现收入14.07亿元，同比+56.9%。2022H1公司二手车业务整体新旧比同比提升12.2pcts至40.8%，二手车毛利率达到6.05%，同比+0.09pct。国内市场近三年二手车与新车销量比例约为1:2，而海外发达国家约为2:1，我们认为长期视角国内二手车与新车销量占比有望向成熟市场靠拢，将带动二手车交易量的大幅提升。公司从品牌塑造、渠道升级等方面进行规划，通过整合二手车收销、线上和线下渠道建设、提前布局新能源二手置换及零售业务等方式进行落地，我们认为二手车业务有望成为公司第二大增长点。
　　▍风险因素：局部疫情反复影响门店经营；新车型销量不及预期；行业终端爆发价格战；公司新增授权网点开拓不及预期；公司融资成本上升。
　　▍投资建议：短期来看，7、8月份公司新车销售量已有环比改善，我们预计下半年业绩有所回补；长期来看，二手车业务和新能源布局打开增长空间。考虑到公司2022H1业绩承压，我们下调2022/23年EPS预测至0.94/1.09元（原预测为1.52/1.74元），新增2024年EPS预测为1.20元。当前股价5.85港元，对应2022/23/24年PE分别为5.2/4.5/4.1倍。公司过去三年PE中枢在9~10倍，给予公司2023年9倍PE，目标价10港元。维持“买入”评级。