中信证券-中信博-688408-2022年中报点评：22H1成本居高致利润承压，H2需求拐点明确-220901

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　　公司22H1营收增速符合预期，净利润显著下滑，主要系上游原材料和物流等成本居高不下致使毛利率承压。展望未来，随着大型风光基地加速建设，硅料产能投放有望缓解产业链各环节压力，叠加原材料和物流成本下降，公司业绩有望迎来量利齐升。调整公司2022/23/24年EPS预测分别为1.05/3.04/4.04元，维持目标价165元，维持“买入”评级。
　　▍22Q2扭亏为盈，业绩呈逐季改善。22H1公司实现营收14.36亿元，同比增长37.56%；归母净利润-119.33万元（其中股权激励影响税前利润金额为1105.25万元），主营业务综合毛利率11.70%（YoY -3.67pcts）。22Q2实现营收8.61亿元，同比增长19.17%，环比增长49.40%；归母净利润为773.9万元，同比减少62.50%，22Q1为-893.2万元，相较于22Q1扭亏为盈。22Q2主营业务综合毛利率13.97%，环比22Q1提升5.66个百分点。截至2022年6月30日，公司在手订单约18.6亿元，其中支架业务约16.64亿元，BIPV业务约1.54亿元。
　　▍多举措管控成本，业绩回升可期。22H1，剔除股权激励计提股份支付费用的影响，销售收入占营业收入比例2.79%（YoY +0.56pct），研发费用占营业收入比例3.27%（YoY -1.82pcts），管理费用占营业收入比例3.41%（YoY -1.46pcts），整体费用得到有效控制和优化。公司持续推进支架产业链上下游建设，安徽繁昌生产基地镀锌产线陆续投产，年产能30万吨，有效降低公司镀锌环节对外部供应链的依赖。同时公司在控制箱、回转装置等环节的自主研发生产比例不断增大，有效提升控制产品成本和质量的能力。
　　▍持续研发创新，加速产品更新迭代。2022年8月，公司推出新品“天双”1P双排多点平行驱动+联动跟踪系统，实现相同面积更高装机容量，同时可减少20%立柱安装数量，有效降低系统整体成本。2022年上半年公司开发多款柔性支架产品，可应用在地形复杂和对空间有较高需求的项目，如污水处理厂、农业大棚、鱼塘、山坡等，且能够快速安装，跨度范围可达35m以上，较固定支架节约11%-17%的土地使用面积，预计行业年需求容量在5GW左右。
　　▍大力推进BIPV业务发展，拓展海外重点市场布局。公司积极拓展BIPV业务，22H1实现营收1.44亿元，目前在全国16个省市拥有成功应用案例。同时公司持续推进印度合资工厂建设，目前已投产试运营，产能持续爬坡。印度工厂的本地化将满足不断增长的印度市场需求，辐射周边区域市场，降低国际物流成本。
　　目前公司执行中的阿布扎比2.1GWAl Dhafra PV2光伏电站项目，合同含税销售额约10亿元人民币，已确认收入5.49亿元。
　　▍风险因素：全球光伏装机量不及预期；国内跟踪支架渗透率提升不及预期；原材料价格上涨风险；国际贸易保护政策风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：短期来看，因高价组件延期的项目将在下半年陆续启动，以及大型风光基地开工建设，跟踪支架需求有望快速释放。其次，22Q4硅料产能释放将缓解产业链各环节压力，组件价格有望回落至合理区间，为业主使用跟踪支架方案提供条件。长期来看，鉴于全球光伏装机量持续增加，国内跟踪支架渗透率不断提升，公司凭借一流的产品品质、优异的成本管控能力和优质的客户资源，市占率有望进一步提升，业绩有望重回高增轨道。我们调整公司22/23/24年EPS预测至1.05/3.04/4.04元（原22/23年EPS预测为2.60/4.04元），现价对应PE 107.3/37.0/27.9倍，参考当前可比公司平均估值水平（天合光能、锦浪科技、迈为股份2023年Wind一致预期为47倍PE），考虑公司在跟踪支架行业的龙头地位及后续更高的增长潜力，给予公司2023年54倍PE，维持目标价165元，维持“买入”评级。