开源证券-拼多多-PDD.US-美股公司信息更新报告：疫情催化业绩超预期，变现效率有望继续稳步提升-220901

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　　平台价值持续凸显，变现效率有望继续稳步提升，维持“买入”评级
　　考虑到公司在疫情影响下平台的消费者心智加速成长以及商家对平台价值的认可度快速提升，预计平台整体的变现效率将得到增强，我们将公司2022-2024年收入预测上调为1187/1430/1738（原值1117/1408/1726）亿元，对应同比增速分别为26.3%/20.5%/21.5%。考虑到公司主站对品牌商家的吸引力逐渐增强有利于主站利润率的提升，以及公司在农产品领域的持续投入有利于多多买菜的经营效率优化，我们将2022-2024年公司经调整净利润预测上调至258/286/369（原值195/263/360）亿元，对应调整后EPADS分别为19.1/21.2/26.6元。公司当前股价（截至2022年9月1日）71.30美元对应2022-2024年经调整PE分别为25.8/23.3/18.5倍，考虑到公司用户优势稳固，平台价值逐渐凸显，有利于驱动变现效率继续稳步提升，维持“买入”评级。
　　平台特性驱动2022Q2广告收入高增长，看好平台变现效率长期提升趋势
　　公司2022Q2总收入同比增长36%（彭博一致预期的同比增速为2.5%），远超预期，其中广告收入同比增长39%，是主要驱动力：二季度消费疲弱背景下平台的低价属性契合了供需两端的需求，提高了商家在平台投放广告的意愿。长期来看，随着平台商家结构的逐渐优化以及消费者心智继续增长，我们预计公司广告业务的变现率将有望稳步提升，主站佣金收入仍然具备一定的成长空间。
　　短期因素催化利润高增长，预计2022Q3营销费用率将环比提升
　　公司二季度经调整净利率提升明显（同比+16pct），从结构来看，毛利率和营销费率的优化是主要原因（分别同比+9pct/-9pct）。二季度上海、深圳等地区受疫情影响较为严重，对平台的物流履约以及部分消费需求形成一定压制，因此我们预计在当前公司追求投放效率的背景下，营销费用率的大幅下降很大程度上是公司受外部环境影响的被动选择。长期来看，维持高用户数和高用户活跃度有利于公司的健康发展，我们预计2022Q3营销费用率将出现环比提升。
　　风险提示：行业竞争加剧、品牌化不及预期、用户增长不及预期、海外政策变化等风险。