中信证券-小鹏汽车-XPEV.US-2022年中报点评：业绩符合预期，期待G9交付提升盈利能力-220901

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　　小鹏汽车发布22Q2业绩，实现营收74.4亿元，环比-0.2%；毛利率环比-1.3pcts，业绩符合预期。短期视角，我们看好小鹏G9于2022Q3上市会带动毛利率环比改善。中长期视角，智能化方面，公司目前在本土化研发、行驶数据、算法积累等方面都有半个身位的领先，此外电机自研、800V快充技术持续补齐电动化能力。我们看好公司在智能电动浪潮下的长期竞争力，维持“买入”评级。
　　▍收入、毛利符合预期，汇兑损益拖累归母净利润。2022Q2小鹏汽车实现营收74.4亿元，同比+98%，环比-0.2%；单车收入21.60万元，同环比持平。2022Q2毛利率10.9%，同比-1.0pct，环比-1.3pcts；其中，汽车销售业务毛利率9.1%，同比-1.9pcts。费用方面，22Q2研发、SG&A费用率，分别为17.0%、22.4%，环比+0.6pct、+0.04pct。22Q2公司营业利润为-20.9亿元（22Q1：-19.2亿元）；GAAP归母净利润为-27.0亿元（22Q1：-17.0亿元）；Non-GAAP净利润为-24.6亿元（22Q1：-15.3亿元），亏损环比扩大主要系计提9.38亿元汇兑损益。单车盈利方面，单车经营利润为亏损6.07万元，亏损同比收窄2.24万元，环比扩大0.52万元；单车Non-GAAP净利润为-7.16万元（亏损环比扩大2.74万元），主要系汇兑损失带来2.73万元的负向影响。
　　▍G9带动产品矩阵向上突破，看好盈利能力改善。2022年之前，小鹏车型定价集中在30万元以下车型（G3定位紧凑型SUV，定价16.89-20.19万元；P5定位紧凑型轿车17.79-24.99万元；P7定位中型轿车，定价23.99-42.99万元），我们预计2022年新车G9定价将在30-40万元；根据工信部官网，G9将提供带电量78.2kWh的磷酸铁锂电池和98kWh的三元锂电池两种版本，续航里程覆盖570~702km。上述配置能满足不同消费者对于续航里程的需求。我们认为随着2022Q3小鹏G9的上市，公司进军30万元以上价格带，有望抢占中型SUV市场中BBA和二线豪车品牌的份额，实现价格带突破、拉升品牌力的同时进一步改善毛利率，公司毛利率有望环比提升。
　　▍电动化能力持续补齐，2023年全新平台蓄势待发。补能方面，小鹏G9搭载800V快充平台，实现“充电5分钟，续航200公里”的极致补能体验，2023年全面建设超快充站点。三电技术方面，公司目前正在开展电机的自研自制，后续还将继续加强CTC、CTP等技术的研发。我们认为，此前小鹏汽车依靠辅助驾驶的全栈自研培养消费者认知，公司在电动化（三电技术等）方面的研发投入相对低于智能化，而公司目前对于电动化的重视和投入将在下一代车型中得以验证。2023年公司将推出两个全新平台，B级、C级车各一款，我们看好公司电动化能力补齐、智能化领先延续下新车型的竞争力。
　　▍智能驾驶落地进度领先，城市NGP计划于2022Q3推送。在智能电动的趋势下，自动驾驶水平是车企长期竞争力的关键一环，小鹏从成立之初坚持全栈自研，自动驾驶落地速度相对领先。小鹏于2022年7月1日通过OTA向小鹏P5车主推送LCC增强版，是国内首个量产并应用激光雷达的版本；公司计划于2022Q3向P5用户推送城市版NGP，系小鹏基于自研算法、配合“视觉+激光雷达”的硬件方案和高精地图所打造，而此前推出的高速NGP在2022Q2渗透率已达65%，为城市NGP的发布积累一定的用户使用习惯；公司计划将于2023年推出XPilot 4.0。
　　▍风险因素：公司新车型发布时间低于市场预期；公司新车型销量不达预期；芯片紧张影响整车供给能力；终端市场爆发价格战。
　　▍投资建议：公司目前在本土化研发、行驶数据、算法积累等方面都有身位的领先，公司有望率先拿到高级别自动驾驶的入场券。考虑到今年Q2局部疫情反复对行业整体产销和公司全年交付量的拖累、国内电动车行业中长期竞争加剧，我们下调公司2022年销量预测至17.2万辆（原预测为18.0万辆），维持其2023/24年销量预测31/48万辆。当前小鹏年销量区间与特斯拉2016~2018年时较为接近（小鹏2021/2022E销量分别为9.8/17.2万辆，特斯拉2016~2018年销量分别为7.6/10.1/24.5万辆），参考特斯拉2016~2018年年末市值/下一年收入比值均在2.3~2.7之间，我们给予小鹏2023年2.5倍PS，对应美股（XPEV）32美元目标价，港股（09868.HK）125港元目标价，均维持“买入”评级。