财通证券-乐歌股份-300729-核心业务韧性犹在，下半年利润有望扭转-220901

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　　事件1：中报22H1营收15.5亿元(+10.8%），归母净利1.3亿元(+55.3%)，扣非归母0.09亿元（-86.2%）；单Q2营收7.8亿元（+6.4%），归母净利1.1亿元（+116.1%），扣非归母0.12亿元（-66.1%）。事件2：公司业务拓展持续，计划购买土地建造海外仓，选址美国加州亚马逊FBA及旧金山港附近（60英亩）、长滩港附近（74.5英亩），据过往购地情况，我们测算项目落地后，仓库可用面积或将新增约52.8万㎡。
　　此外，公司计划定向增发股票数量不超过3000万股，募集资金不超过3亿元，用于线性驱动工厂、越南智能家居工厂建设以及流动性补充。22H1核心线性驱动产品增速稳定，海外仓储物流服务迎来爆发元年。人体工学：工作站11.2亿元（+6.4%），对主营增长贡献84.3%，毛利率42.47%（-0.6pct）,其中线性驱动9.2亿元（+16.4%），单价+4.1%、销量+11.8%，毛利率20.3%（-1.9pct）；大屏支架收入0.8亿（-30.9%）,毛利率23.8%(+7.3pct)。
　　海外仓：收入1.8亿（+165.3%），对主营增长贡献73.4%，毛利率3.6%（-6.1pct），第三方仓储服务坪效650元/㎡ （+41.4%），当前仓储面积27.8万㎡。公司持续“小仓并大仓”策略，提升仓储运作效率，此次购买的加州双港口附近土地建设落地有望大幅增加公司自有仓储面积，进一步降低仓储业务成本、加深公司规模性运营壁垒，形成2n增长曲线。
　　跨境电商持续增长，品牌化转型持续，OBM占比再创新高。1）22H1线上+11.8%，占主营收入56.4%（+0.3pct）。其中，跨境电商增速8.4%，占收入比重47.6%（-1.1pct）；内销电商+36.5%，占收入比重8.2%（+1.5pct）；2）公司OBM收入10.6亿（+16.7%），占比68.3%（+3.4pct），自主品牌“Flexispot”及“乐歌”海内外影响力持续增强。
　　盈利能力：外部影响因素改善在望，H2利润增速有望扭转。22H1扣非归母净利率0.6%（-4.1pct）；单Q2为1.5%，环比+1.9pct。1）毛利端，22H1毛利率38.1%（-1.9pct），单Q2为36.6%，环比-1.8pct，预计主要为汇率波动、叠加海运价高企所致；2）费用端，22H1费用率36.4%（+2.0pct），其中销售费率26.8%（+3.4pct），主要系广告投入及Q1一次性“换仓”运输费；研发费率4.2%（+0.3pct），主要投入产品研发及产线自动化、信息化系统。
　　投资建议：海外可选消费下滑、叠加海运费高位，公司H1业绩短期承压；外部低潮期，公司核心产品竞争力可观，深度布局产能+海外仓建设有望助力未来增长。基于此，我们预计公司22-24年营收分别为33.9/45.9/56.3亿元，同增18.2%/35.2%/22.8%；归母净利润2.2/2.7/3.3亿元，同增16.9%/23.4%/24.9%；对应PE为20X/16X/13X，给予“增持”评级。
　　风险提示：海外仓建设不及预期；宏观经济持续下行；国际局势动荡加剧。