东方证券-华熙生物-688363-护肤品业务高增，未来费用率有望优化-220901

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　　公司22H1实现营业收入29.4亿元，同比增长51.6%，实现归母净利润4.7亿元，同比增长31.3%；单Q2实现营业收入16.8亿元，同比增长44.9%，实现归母净利润2.7亿元，同比增长31.4%，单季归母净利润创历史新高，疫情背景下表现优异。
　　功能性护肤品高速增长，四大品牌全面开花，产品力和渠道力持续增强。22H1公司功能性护肤品实现收入21.3亿元，同比实现77.2%高速增长，毛利率为78.7%，同比基本持平。分品牌看，润百颜/夸迪/米蓓尔/肌活分别实现营业收入6.4/6.0/2.6/4.8亿元，同比增长31.2%/65.4%/67.5%/445.7%。产品方面：公司肌活糙米肌底精华、夸迪5D玻尿酸焕颜精粹次抛精华等6款单品22H1收入过亿或在亿元左右，受消费者认可；新品方面22H1推出公司新品199款（较上年同期增加56个），推新持续加速。渠道方面：公司化妆品业务抖音渠道占比提升至约30%。目前已形成天猫、抖音两大核心平台线上营销，成功拓展微信、有赞、京东、快手、小红书等其他平台渠道。以润百颜为例，618活动期间，“润百颜”天猫和抖音双平台销售收入破亿，在天猫平台国货排名TOP8、抖音平台国货TOP2。
　　原料业务保持稳健增长，其他活性物增长较快。22H1公司原料业务实现收入4.61亿元，同比增长11.0%，毛利率为72.4%基本持平，医药级透明质酸原料毛利率保持在87.1%高水平。生物活性物中依克多因、Hyacross透明质酸弹性体同比增长超50%。随着天津工厂投产，公司整体透明质酸产能预计达到770吨，保持全球领先地位。
　　医疗终端业务受疫情影响增速放缓，其中骨科表现较好。22H1公司医疗终端业务实现收入3.00亿元，同比下滑4.53%，毛利率为81.9%，同比基本持平。分产品来看：1）皮肤类产品实现收入2.08亿元，同比下降5.4%。一方面受疫情影响，另一方面公司主动调整产品策略、优化产品结构。公司下半年将持续扩大机构覆盖的广度和深度，继续推进医美业务发展。2）骨科注射液实现收入6,902万元，同比增长21.7%，产品已在全国覆盖超过5,000家医院，其中三级医院超过460家。
　　展望未来，我们认为，公司在原料业务方面竞争优势突出，未来有望持续稳健增长。医疗终端业务方面，随着疫情的边际改善，预计终端需求将逐步回暖，今年4月收购北京益而康生物51%股权进军胶原蛋白产业，携手乐敦制药、BMS成立合资公司布局再生医学领域，进行前瞻布局。功能性护肤品业务方面，随着多品牌矩阵的成型以及大单品战略的深化，预计继续保持高速增长，销售费用率也有望持续优化，盈利能力具备较好的向上弹性。
　　根据中报，我们微调盈利预测，预测2022-2024年每股收益分别为2.22、3.04和4.04元（原2022-2024为2.07元、2.99元、4.09元），DCF目标估值161.48元，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、终端消费需求减弱、医美产品推广不及预期。