中信证券-佛山照明-000541-2022年中报点评：业绩超预期，成长逻辑兑现-220901

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　　公司2022H1收入43.48亿元，同比+19.91%，扣非归母净利润1.61亿元，同比+76.41%；22Q2收入23.41亿元，同比+15.36%，扣非归母净利润1.05亿元，同比76.32%。公司坚守“稳住基本盘，开拓新赛道”战略，布局新兴业务稳固通用照明基本盘；开拓汽车大灯赛道，预计随着已有车型放量和LED换装及新签车型量产交付，公司“量价齐升”逻辑明确，未来业绩增长确定性强，维持“买入”评级。
　　▍业绩超预期。公司2022H1实现营业收入43.48亿元，同比+19.91%，实现归母净利润1.61亿元，同比+31.3%，扣非归母净利润1.61亿元，同比+76.41%。
　　对应22Q2实现营收23.41亿元，同比+15.36%，归母净利润0.99亿元，同比+36.6%，实现扣非归母净利润1.05亿元，同比76.32%（以上均为追溯调整后同比）。业绩表现亮眼，远超我们此前预期，预计随着车灯业务盈利修复及新签客户量产交付，公司后市业绩增长动能强劲。
　　▍盈利修复强劲。分业务看，2022H1通用照明产品、车灯、贸易及其他、LED封装业务毛利率分别为20.2%/17%/10%/17.6%,分别同比+1.33/+1.02/+5.71/-1.61pcts，主要系公司控股国星光电和南宁燎旺后顺利实现产业链垂直一体化布局，进一步保障公司的供应链自主可控，各业务线盈利能力稳步提升。公司三费管控良好，销售/管理/研发费用率分别为2.53%/4.09%/4.79%，分别同比+0.95/+0.28/-0.86pct，研发费用率的增长主要系公司重视车灯业务ADB、DLP等技术储备以加速车灯业务中高端发展。
　　▍“稳住基本盘，开拓新赛道”。公司凭借国星光电协同优势重点发力新兴照明领域，同时强化设计院合作积极拓展项目源以稳固照明基本盘；公司车灯业务一方面强化产品研发积极开拓中高端汽车市场，已成功与市面主流车企建立合作关系，报告期内公司新增19各车型车灯开发项目，其中5个项目已实现量产；另一方面优化产品结构加强现有车型LED换装率以助力已有业务盈利提升。
　　▍并购风华芯电推动第三代半导体业务布局。风华芯电主营集成电路和第一代半导体分立器件的封装测试，产品涵盖TO、SOT、SOD、SOP等低端封装以及DFN/QFN中端封装共5大系列，年产能可达54.30亿只。其在Si基半导体封测领域具备行业领先的技术及广泛的市场基础，在中大功率器件和电源管理IC方向的布局有望为公司进军第三代半导体打下坚实的产业化基础。国星光电将第三代半导体产业作为战略发展方向，此次收购推动国星光电开拓在5G基站芯片封装等大功率器件领域的业务，打造在半导体产业链的优势地位，减弱“卡脖子”风险进一步强化母公司佛山照明在全产业链中自主可控的能力。
　　▍风险因素：公司新客户开发不及预期；局部疫情反复超预期；原材料价格大幅上涨；汇率波动超预期；竞争环境大幅恶化。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司控股国星光电和南宁燎旺后顺利实现产业链垂直一体化布局，进一步保障公司的供应链自主可控，未来各业务线盈利能力有望稳步提升；通用照明业务在积极布局新兴业务情况下有望实现稳健增长；汽车大灯业务随着已有车型放量和LED换装及新签车型量产交付“量价齐升”逻辑明确，公司业绩增长确定性强。结合中报，我们小幅调整公司2022-2024年归母净利润预测为3.98/4.64/5.86亿元（原预测值为3.98/4.71/5.73亿元），参照可比公司：欧普照明、得邦照明、星宇股份、科博达、木林森2022年Wind一致预期对应平均PE估值25x，并考虑到公司车灯业务向上突破顺利业绩增长确定性强，给予公司2022年合理PE为27倍，对应目标价8元，维持“买入”评级。