国元证券-创梦天地-1119.HK-2022半年报点评：高营销投入致利润承压，衍生品业务高增长-220831

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　　事件：
　　2022年上半年，公司实现营业收入13.81亿元，同比增长1.1%；实现经调整净亏损1.57亿元，同比下降453.7%。
　　国元观点：
　　持续优化游戏业务，聚焦“竞技类+消除益智+RPG”三大赛道
　　2022H1，公司实现游戏收入12.84亿元，同比增长8.0%，主要系核心运营游戏《荣耀全明星》、《梦幻花园》、《梦幻家园》表现亮眼。公司平均月活跃用户数为1.12亿人，同比下降18.8%；平均月付费用户数为560万人，同比下降3.4%，主要系公司逐步终止不符合公司游戏业务战略的非核心游戏，运营游戏数量有所减少所致；月付费用户平均收入为37.3元，同比增长11.7%，主要系RPG收入比重提升所致。公司储备有《女巫日记》（欧美奇幻自研消除益智类游戏，预计2022H2海外上线）、《传说中的合合岛》（国风元素自研合成消除益智游戏，预计2022H2海内外上线）、《团子合合屋》（可爱IP自研合成消除益智游戏，预计2022H2测试）、《小心火烛》（自研策略放置卡牌游戏，2022H2测试）、《卡拉比丘》（自研战术射击竞技游戏）、《永恒轮回：无限》（单兵发育与团战策略游戏）。
　　跨区域布局QQfamily门店，多渠道多平台发展IP衍生品业务
　　2022H1，公司实现IP衍生品业务收入0.42亿元，同比增长254.1%，主要系门店数量增加及抖音、小红书等销售渠道拓展。自2021年7月首家QQfamily开业以来，公司除了持续加强深圳、广州等大湾区核心商圈的覆盖，也在长沙、武汉、重庆、成都等城市积极拓展线下门店，门店数量达30家。此外，公司积极推进非门店渠道发展，Q1开展线上、线下分销，Q2上线抖音、天猫旗舰店，IP衍生品业务的非门店渠道销售占比明显提升。公司亦推出IP潮流艺术品发行和交易平台“悟酱”、举办“宙酱·潮流艺术展”、QTX潮玩展等，扩大市场影响力。
　　高毛利自研游戏收入占比提升致毛利率提升，研发投入助力长期发展
　　2022H1，公司游戏及信息服务/IP衍生品业务/综合毛利率分别为43.30%/28.33%/42.84%，同比变化+5.46/-21.77/+4.90pct，高毛利自研游戏收入占比提升带动公司综合毛利率提升。公司销售/管理/研发费用率分别为30.85%/7.84%/13.35%，同比变化+15.63/-1.58/+1.38pct，销售费用增长主要系移动游戏推广开支、悟酱、QTX潮玩展等项目营销投放增加；研发费用增长主要系投入核心自研游戏开发和IP衍生品新品开发。
　　投资建议与盈利预测
　　我们看好公司为用户提供线上线下全覆盖的娱乐内容与服务，提升单用户生命周期价值。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为28.83/34.71/43.63亿元，经调整净利润为-1.18/1.42/3.37亿元，其对应EPS分别为0.08/0.10/0.24元，当前股价对应PE为-56/46/20倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新游戏无法如期上线或表现不及预期的风险、游戏战略调整存在不确定性、线下店拓展不及预期的风险、疫情反复对线下娱乐的影响存在不确定性。