华西证券-绝味食品-603517-经营短期承压，长期行稳致远-220830

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　　事件概述
　　公司上半年实现营业收入33.36亿元，同比增长6.11%；归母净利润9859.27万元，同比下降80.36%；EPS0.16元。单Q2实现营业收入16.48亿元，同比+0.61%；归母净利润952.6万元，同比-97.42%。
　　分析判断:
　　逆势拿店，行稳致远
　　上半年疫情反复对公司经营仍然带来一定的压力，但公司在“审时度势、行稳致远”的战略下，紧抓行业机遇加大门店拓展和营销推广，仍然实现了6.11%的收入增长，Q1/Q2增速分别为12.09%和0.61%，Q2受疫情影响更大。公司上半年加快门店扩张节奏，加速提升市场份额，重点加大受疫情影响较小区域的布局，辅以海纳百川项目推进，上半年净增门店1207家，逆势拿店，门店总数达到14921家，进一步拉大与竞争对手差距。另一方面公司通过一系列的活动应对行业需求变化，持续推动品牌年轻化，上半年公司通过“年货节”“周年庆”等活动推动产品销售，扩大品牌覆盖人群、提升复购率，同时增加品牌与消费者的情感链接，提升品牌美誉度。
　　分业务来看，上半年鲜货类产品、包装产品、加盟商管理和其他业务分别实现收入28.07/0.62/0.43/3.34亿元，分别较去年同期-0.8%/-10.3%/+28.9%/+170.4%；核心的鲜货产品业务中禽类/畜类/蔬菜/其他收入分别同比+0.1%/-51.2%/+4.4%/-5.9%，主要品类禽类持平略增，畜类因品类调整下降较多；加盟商管理收入同比增加主因加速开店；其他业务快速增长主要由供应链协同合作贡献，以绝配为主，另有产业链其他环节的协同。
　　分区域来看，西南/西北/华中/华南/华东/华北/海外收入分别为4.65/0.18/10.24/6.75/6.07/3.90/0.67亿元，分别同比-1.7%/+21.9%/+24.0%/+1.1%/-8.2%/+7.6%/+30.3%，各区域增速与疫情相关性较高，其中受疫情影响较小的西北/华中地区增速较快，华东/西南地区受疫情影响同比下滑。门店端来看，上半年净增门店1207家，开店进程超预期，受疫情和近两年新增门店较多影响，同店同比有一定程度下滑。
　　原材料价格承压+费用加速确认，利润端短期承压
　　成本端来看，公司核心原材料鸭副价格上涨较多，虽然公司积极开展了多层次的降本增效，但仍然难以完全覆盖成本上涨压力，H1/Q2毛利率分别为28.0%和25.7%，分别同比下降6.6和9.0pct。费用端来看，公司上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为11.9%/8.4%/0.5%/0.2%，分别较去年同期+5.04/+2.07/+0.24/+0.23pct；Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为9.7%/10.2%/0.5%/0.3%，分别较去年同期+2.72/+3.42/+0.26/+0.25pct；期间费用分别同比增加7.59和6.66pct，费用提升幅度较大。具体来看，销售费用增加较多主因公司一系列促销活动和品牌年轻化举措使得营销推广费用增加，同时新增一次性的资产折旧、股份支付等费用；管理费用增加主因终止股权激励后股份支付费用加速确认；核心费用增加部分为一次性费用，为公司后续经营轻装上阵奠定基础，另一部分为品牌年轻化建设的必要支出。另外投资收益减少和所得税率提升亦对利润有所影响。综合来看，公司上半年收入稳健增长，但成本和费用端承压，使得利润下滑较多，上半年实现归母净利润0.99亿元，同比下降80.4%，对应归母净利率下滑13.01pct至3.0%；Q2净利润降至0.1亿元，归母净利率降至0.6%。
　　下半年积极提升门店运营能力，长期竞争力不减
　　展望下半年来看，虽然疫情影响的不确定性仍在，但环比影响有望持续减弱，公司下半年将重点提升门店运营能力，以市场和消费者为核心，因地制宜的制定市场经营策略，通过加盟商委员会各层级组织的自驱力驱动，品牌营销和门店强基运营双管齐下，为门店终端赋能，提升门店营收和公司经营业绩。中长期来看，公司已经在泛卤味赛道深度布局，佐餐卤味、新式卤味均有落子，供应链领域已参投超过20家优质产业链相关公司，为公司未来成长储备动能。公司短期门店运营能力提升，中长期存在第二增长曲线预期和经营扩张机遇，成长逻辑依旧顺畅。
　　投资建议
　　参考公司中报，我们下调公司22-24年营业收入74.50/89.76/104.61亿元的预测至72.50/86.76/101.61亿元；下调22-24年EPS 1.43/2.00/2.46元的预测至0.96/1.74/2.24元；对应2022年8月30日45.77元/股的收盘价，PE分别为48/26/20倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情影响超预期、行业竞争加剧、原材料价格上涨。