国元证券-中国飞鹤-6186.HK-2022年中报点评：业绩暂时性波动，创造基本面底部-220830

《国元证券-中国飞鹤-6186.HK-2022年中报点评：业绩暂时性波动，创造基本面底部-220830（3页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国元证券-中国飞鹤-6186.HK-2022年中报点评：业绩暂时性波动，创造基本面底部-220830（3页）.pdf（3页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事件
　　8月29日，公司公告2022年中报。22H1，公司实现营收96.73亿元（-16.2%），净利22.72亿元（-39.7%），归母净利22.56亿元（-39.7%）。
　　减库存对收入产生暂时性影响，22H2有望迎来拐点
　　1）“新鲜”战略及新国标落地在即影响下，22H1公司持续减库存，婴配粉收入暂时下滑。22H1公司乳制品及营养补充剂业务实现收入95.22亿元（-17.4%），减库存暂时性影响收入，但终端销售顺畅，基本面无重大变化。
　　2）下半年有望迎来收入拐点。目前公司减库存基本完成，星飞帆价盘基本恢复，新国标注册有序推进，22H2有望重回增长通道。
　　3）持续高强度线下营销。22H1，公司举办面对面研讨会约50万场，其中线下方式约45.4万场，新获客超114万人。
　　盈利能力短期承压
　　1）毛利率短期承压。22H1，公司毛利率为67.6%（-5.7pct），毛利率下滑主要由于经典星飞帆产品收入下降，以及销量减少导致单位固定成本上升。
　　2）新品推广及加强研发致期间费用率小幅上升。22H1公司销售/管理/财务费用率分别为32.5%/6.8%/0.1%，同比+3.6/+1.5/-0.1pct，销售费用率增加主要由于新品推广费用增加，管理费用率增加主要由于研发投入力度加大。
　　3）22H1公司归母净利率为23.3%（-9.1pct）。
　　长期护城河稳固，向上趋势不改
　　1）出生率有望见底回升。2021年我国出生率为7.52‰，较2016年下降60.5bps，公司预计，三胎政策下2025年新生儿数有望回到2021年水平。
　　2）飞鹤长期护城河仍然稳固。公司主动降低渠道库存，尽管短期影响业绩，但产品力、品牌力以及强渠道掌控力筑成的护城河仍宽。
　　投资建议
　　公司的奶粉护城河宽阔，上半年主动实施“新鲜战略”减库存、治理价盘，业绩暂时性波动，下半年，随着公司新国标产品的率先推出，公司业绩逐季改善可期，22H1实际上创造了一个基本面的底部。我们预计公司2022/2023/2024年归母净利分别为55.26/67.56/72.85亿元，增速-19.58%/22.25%/7.83%，对应8月30日PE 9/7/7倍（市值499亿元），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险、出生率持续下行风险、政策调整风险