中信证券-派能科技-688063-2022年中报点评：Q2业绩超预期，盈利水平显著改善-220831

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　　2022年H1公司实现营收18.5亿元，同比+172%；归母净利润2.64亿元，同比+70.0%；扣非归母净利润2.65亿元，同比+79.0%。其中，2022年Q2公司实现营收10.4亿元，同比+145%，环比+27.7%；归母净利润1.62亿元，同比+69.8%，环比+60.2%；扣非归母净利润1.66亿元，同比+83.0%，环比+67.8%，业绩超出市场预期。公司是全球家用储能电池系统领先供应商，2021年全球市占率14%，排名第二，海外营收占比超80%。未来随着储能应用场景增加，行业需求有望加速增长，细分赛道家用储能市场潜力巨大，考虑到公司渠道与产品优势显著，叠加产能的加速释放，预计未来公司业务将保持高速增长。选取行业内动力及储能电池企业国轩高科、鹏辉能源为可比公司，可比公司2023年平均PE估值为43x（Wind一致预期），考虑到公司目前在家用储能领域已经获得渠道先发优势，未来有望受益行业需求爆发，实现高于行业平均增速的业绩增长，给予公司2023年45x PE估值，调整公司目标市值至约810亿元，对应目标价523元，维持“买入”评级。
　　▍事项：公司8月25日晚间发布2022年半年报。对此，我们点评如下：
　　▍Q2公司扣非归母净利润约1.66亿元，同比+83.0%，环比+67.8%，超出市场预期。2022年H1公司实现营收18.5亿元，同比+172%；归母净利润2.64亿元，同比+70.0%；扣非归母净利润2.65亿元，同比+79.0%。其中，2022年Q2公司实现营收10.4亿元，同比+145%，环比+27.7%；归母净利润1.62亿元，同比+69.8%，环比+60.2%；扣非归母净利润1.66亿元，同比+83.0%，环比+67.8%，业绩超出市场预期。2022H1公司出货约1.2GWh，其中预计Q2出货0.64GWh，环比+13%，对应售价约1.62元/Wh，环比+13%；预计Q2公司单Wh扣非净利润约0.26元，此外公司Q2分摊了约3,400万元的股权激励费用，若加回则单Wh扣非净利润达0.3元，盈利能力显著提升。
　　▍毛利率环比改善，期间费用率环比下降。2022年H1公司整体毛利率29.0%，同比-7.92pcts。其中，2022年Q2公司毛利率为30.2%，同比-5.73pcts，环比+2.69pcts，毛利率环比显著改善；期间费用率为9.13%，同比-0.05pct，环比-3.66pcts。其中：销售费用率为1.21%，同比-0.5pct，环比-0.75pct；管理费用率为2.97%，同比+0.34pct，环比+0.25pct；研发费用率为6.47%，同比-0.82pcts，环比-1.19pcts；财务费用率为-1.52%，同比+0.94pct，环比-1.97pcts。
　　▍拟定增募资50亿元，助力产能加速扩张。公司公告拟向不超过35名特定对象募资不超过50亿元，其中30亿元用于建设派能科技10GWh锂电池研发制造基地项目，7.4亿元用于建设派能科技总部及产业化基地项目，其余12.6亿元用于补充流动资金。根据公告，公司拟在安徽肥西建设10GWh锂电池研发制造基地项目，由公司与肥西城投集团合资设立子公司安徽派能负责该项目的实施，其中公司拟出资26亿元（持股86.67%），肥西城投集团拟出资4亿元（持股13.33%）。项目计划分二期建设，每期建设5GWh电芯和系统组装生产线及相关配套设施。我们预计到2022年底，公司电芯产能有望超过5GWh，考虑肥西项目的建设进度，我们预计到2023/24/25年底，公司电芯产能有望分别达到10/13/15GWh，将进一步提升规模效应，保障产品供应能力，巩固和扩大公司的市场份额。
　　▍深度绑定下游客户，渠道优势铸就壁垒。公司主要产品已经通过国际IEC、欧盟CE等安全认证，并符合REACH等环保指令要求，是行业内拥有最全资质认证的储能厂商之一。考虑到产品开发、标准认证以及渠道建设周期，预计市场开发周期1年以上，公司目前具备渠道壁垒优势。以2020年上半年为例，公司为最大客户Segen供应产品占Segen同期采购的份额超过90%，Segen为英国最大的光伏产品提供商，双方合作超过5年，合作稳定。国内市场方面，公司依托关联方中兴通讯，发力通信备电领域，2021年向中兴通讯销售收入达1.36亿元，同比+240%。
　　▍风险因素：储能行业需求增长不及预期；行业竞争加剧；原材料涨价超预期；汇率波动幅度较大；公司产能扩张不及预期等。
　　▍投资建议：考虑到海外户用储能市场需求持续超预期，公司价格传导顺利，伴随产能释放规模效应逐渐体现，盈利能力稳步提升，维持公司2022年净利润预测为6.53亿元，同时调整公司2023/2024年净利润预测分别至18.01/25.31亿元（原预测12.06/17.10亿元），对应EPS预测分别为4.21/11.63/16.35元（原预测为4.21/7.79/11.04元），现价对应2022/23/24年PE分别为106/38/27倍。公司是全球家用储能电池系统领先供应商，2021年全球市占率14%，排名第二，海外营收占比超80%。随着未来储能应用场景增加，行业需求有望加速增长，细分赛道家用储能市场潜力巨大，考虑到公司渠道与产品优势显著，叠加产能的加速释放，预计未来公司业务将保持高速增长。选取行业内动力及储能电池企业国轩高科、鹏辉能源为可比公司，可比公司2023年平均PE估值为43x（Wind一致预期），考虑到公司目前在家用储能领域已经获得渠道先发优势，未来有望受益行业需求爆发，实现高于行业平均增速的业绩增长，给予公司2023年45x PE估值，调整公司目标市值至约810亿元，对应目标价523元，维持“买入”评级。