东方证券-Affirm Holdings-AFRM.US-Affirm2022财年及Q4财季业绩点评：用户及商家网络增长趋缓，逾期率持续提升业绩短期承压-220831

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　　营收增速边际下降，调整营业利润转盈为亏，归母净亏损扩大。1）FY2022与FQ4公司实现营业收入13.49/3.64亿美元，+55.01%yoy/+39.10%yoy(+2.64%QoQ)；实现调整营业利润-0.78/-0.29亿美元，同比均转盈为亏，调整营业利润率为-5.81%/-8.05%；实现归母净利润-7.07/-1.86亿美元，亏损幅度+64.16%yoy/45.36%yoy。
　　用户端与商家端均保持高增，但增速已经逐季放缓。1）截至FQ4，年活用户数1398万，+96.32%yoy/+9.8%QoQ；单用户年平均交易次数为3.0次，+30%yoy/+11%QoQ。2）FY2022平台GMV为154.83亿美元，+86.72%yoy，FQ4平台GMV为43.96亿美元，+77.00%yoy，+12.26%QoQ；FY2022单均交易金额369.17美元，-27.08%yoy。3 ） FQ4交易佣金率为2.69%，环同比下降40pct/88pct，致全年佣金率2.96%，同比-1.62pct。4）截至FQ4，平台活跃商家数为23.48万，+709.66%yoy/+13.43%QoQ。5）FY22公司网络服务收入5.59亿美元，+30.23%yoy，FQ4网络服务收入1.50亿美元，+38.71%yoy/+3.80%QoQ。
　　不良率提升，公司主动收紧信贷投放及政策，FY23或将继续承压。1）截至FQ4，公司授信额度高达106亿美元，+63.08%yoy/+17.78%QoQ；平台贷款余额为71.47亿美元，占额度比重仅为67.42%，创下上市以来新低；其中表内贷款余额23.51亿美元，占比仅32.89%，亦是上市后新低。2）公司自FY2022下半年以来30天+逾期率持续提升，截至财年底已超过FY19-FY21同期水平，FY23以来进一步拉升至2.5%附近，不难看出随着经济环境与信用环境的恶化，公司已经主动收紧信贷投放，平台贷款与表内贷款的平均剩余期限已分别由高点时的19/16月降至FQ4的13/8月。3）考虑宏观环境不利影响，公司预计FQ1与FY23营收分别为3.45-3.65亿美元/16.25-17.25亿美元，低于我们之前的预期。
　　盈利预测与投资建议
　　根据公司最新财务展望，将FY23-24的每股营收由7.29/11.00下调至5.93/8.18美元，新增FY25预测值11.19美元。参考可比公司估值，给予公司2023财年6.40xPS，下调目标价至37.97美元，维持买入评级。
　　风险提示
　　监管风险；年活跃用户增速不及预期；佣金率及服务费率下行；贷款购买承诺损失超预期增长；研发与管理费用率超预期增长；业绩不达预期致估值下滑风险。