西南证券-嘉益股份-301004-订单延续高景气，盈利能力显著改善-220830

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　　业绩摘要：2022年上半年公司实现营收4.6亿元，同比+109.5%；实现归母净利润0.9亿元，同比+162.2%；实现扣非净利润0.8亿元，同比+161.1%。单季度来看，2022Q2公司实现营收2.7亿元，同比+97.1%；实现归母净利润0.5亿元，同比+153.5%；实现扣非后归母净利润0.5亿元，同比+165.2%。上半年公司海外大客户订单持续高增，盈利改善如期兑现，收入业绩均表现亮眼。
　　原材料价格回落叠加汇兑收益增加，盈利能力显著提升。报告期内，公司整体毛利率为29.9%，同比+0.5pp；其中不锈钢真空保温器皿毛利率为29.5%，同比+1.3pp。毛利率提升主要由于1）2021年底公司对主要大客户提价；2）钢材等主要原材料3月以来价格下行约20%。分区域来看，公司外销/内销毛利率分别为29.8%/31%，同比+3.5pp/-12.7pp，外销毛利率改善明显。费用率方面，上半年公司总费用率为6.9%，同比-6.9pp，主要由于财务费用下降。其中财务费用率为-3.6%，同比-4.2pp，主要由于人民币汇率波动，公司汇兑收益增加；销售费用率为1.7%，同比-0.8pp，随着销售规模扩大，销售费用投放效率优化；管理费用率为4.9%，同比+0.2pp；研发费用率为3.5%，同比-2pp。综合来看，公司净利率为18.9%，同比+3.8pp，盈利能力显著提升。单季度数据来看，2022Q2毛利率为31.9%，同比+3.8pp；净利率为19.5%，同比+4.3pp，二季度净利率环比提升。展望下半年来看，原材料价格下行及汇兑收益仍将增厚公司利润，净利率有望保持高位。2022年上半年公司经营性现金流净额为0.5亿，同比+214.8%；应收款项1.1亿，同比+49.8%；期末公司预收账款（合同负债）0.1亿元，同比-62.7%。
　　受益于海外大客户订单放量，外销收入保持高增长。分地区看，2022H1公司外销/内销分别实现营收4.3/0.3亿元，同比+139.1%/-30.3%。外销保持翻倍以上增长，主要由于海外户外保温杯需求高增，以及保温杯使用场景多元化、新品迭代快速、人均保有量持续提升。受益于海外旺盛的终端需求，公司下游大客户PMI订单放量高速增长，Takeya、S’well、ETS、MiiR等客户订单增长稳健。目前来看公司在手订单依然充足，订单排产至年底，预计下半年仍将处于满负荷生产状态。
　　产能储备充足，预计年底至明年初逐步释放。公司年产1000万只（实际可达产1600万只）不锈钢真空保温杯募投项目仍在建设中，预计22Q4逐渐开始试生产，2023年H1产能爬坡至50%，全年可新增800万只+产能。随着新产能逐渐投放，公司接单能力有望进一步提升，其余潜力客户如lululemon等订单有望持续落地；同时公司可将大部分生产工序通过自有产能生产，盈利能力仍有提升空间。
　　盈利预测与投资建议。预计公司未来3年归母净利润复合增速55.9%，2022-2024年EPS分别为1.82元、2.50元、3.12元，对应PE分别为18倍、13倍、10倍。考虑到公司未来订单仍保持高增长，募投项目产能逐渐释放，给予2023年17倍估值，对应目标价42.5元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧的风险；原材料成本大幅波动的风险；国内外疫情反复的风险，产能释放不及预期的风险