安信证券-周大生-002867-黄金展销带动收入增长，持续推进渠道建设-220831

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　　■公司发布2022年半年度报告：1）2022H1：公司实现营业收入50.98亿元/+82.79%，归母净利润5.85亿元/-4.07%，归母扣非净利润5.61亿元/-3.44%。营收增长主要系展销模式下黄金销售增长明显以及线上业务稳步增长带动。2）单Q2：公司实现营业收入23.44亿元/+43.57%，归母净利润2.95亿元/-21.22%，扣非归母净利润2.80亿元/-21.94%，主要受到Q2疫情影响。
　　■产品结构调整导致毛利率大幅下滑。22H1毛利率-18.31pcts至22.16%。费用端，22H1期间费用率为7.02%/-4.82pcts，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.26%/0.82%/-0.18%/0.12%，同比-4.33pcts/-0.73pct/+0.32pct/-0.08pct。净利率为11.48%/-10.39pcts。
　　加大线上布局，拓店持续推进。分渠道，22H1自营线下业务收入5.67亿元/-12.29%，主要由于自营线下门店Q2受疫情影响所致，电商业务收入6.04亿元/+38.93%，加盟业务收入38.03亿元/+140.40%，主要由于随着产品体系日益完善，通过展销业务模式在黄金产品上持续发
　　力所致；品牌使用费收入为3.14亿元/-8.32%。截至报告期末，公司门店数量达到4525家，净增23家，其中加盟店4290家、自营店235家，一二线、三四线及以下城市分别占比30.1%、69.9%。
　　调整黄金为主力产品、钻石为核心产品。分产品，公司根据市场消
　　费习惯的结构性变化快速调整产品定位，对于黄金产品构建完整的产品矩阵，推出《国家宝藏》IP联名、非凡古法金系列等，同时增加省区黄金展销供应渠道，22H1素金首饰营收39.20亿元/+221.45%；镶嵌产品上根据不同使用场景、不同审美偏好打造产品配货模型，实现标
　　准化、专业化运营管理，22H1镶嵌首饰营收5.13亿元/-43.52%
　　投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2022-2024年实现营收120.07/151.96/175.30亿元，同比+31.15%/+26.56%/+15.36%；预计实现归母净利润13.40/15.76/18.33亿元，同比+9.42%/+17.58%/+16.35%。给予2022年14xPE，对应6个月目标价17.11元。
　　■风险提示：疫情反复影响线下消费，开店不及预期，行业竞争加剧等。