西南证券-申洲国际-2313.HK-22H1业绩符合预期，毛利率有望修复-220830

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　　业绩摘要：公司发布2022年半年报，22H1公司实现营收135.9亿元，同比增长19.6%；实现归母净利润23.7亿元，同比增长6.3%，实现归母净利润（剔除6.2亿汇兑收益），同比下降21.5%，业绩整体符合预期。
　　盈利能力有所承压，费控稳健。22H1公司毛利率达22.6%，同比下降7.1pp，主要原因是1）原材料上半年仍维持高位；2）由于疫情反复产能释放受影响。费用率方面，22H1公司期间费用率为9.1%，同比下降0.4pp。分拆来看，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.9%（+0.3pp）/7.4%（-1pp）/0.8%（+0.3pp）；管理费用率下降主要系公司支付员工成本压力减少。综合下2022H1公司调整净利率为17.4%，同比下降2.2pp，盈利能力有所承压。展望来看，随着原材料价格逐步回落叠加之前提价逐步传导，下半年盈利能力有望修复。
　　运动类表现亮眼，大客户放量，欧美市场需求旺盛。分产品看，22H1运动类/休闲类/内衣类/其他针织品分别贡献营收106.9亿（+32.4%）/20.9亿（--5.4%）/6.1亿（-22%）/2.1亿（-33.1%），占总营收比例分别为78.6%/15.4%/4.5%/1.5%，运动类产品仍然保持高增长，主要是欧美市场运动需求强势。分客户来看，22H1前4大客户营收占比为82.8%，其中Nike/Adidas/Uniqlo/Puma分别贡献营收44.4亿（+31.7%）/25.4亿（+14.8%）/24.1亿（-1.2%）/18.7亿（+24.4%），占总营收比例分别为32.7%/18.7%/17.7%/13.8%，主要大客户对公司营收保持正向贡献。分地区来看，国内/欧洲/美国/日本/其他市场分别贡献营收32.2亿（-2.5%）/33.3亿（+55.3%）/27.2亿（+54.6%）/16.3亿（-18.9%）/26.9亿（+25.1%），占总营收比例分别为23.7%/24.5%/20%/12%/19.8%，欧美市场需求持续旺盛。
　　产能建设有序进行，产业链协同管理持续加强。越南和柬埔寨海外基地近年来持续扩充产能，已成为公司重要产能基地，产能利用率有望进一步提升。报告期内新建产能如期完成，越南新成衣工厂基本完工，且设备安装已完成一半，面料日均产能提升至400吨；柬埔寨新工厂招募约为1.4万人，金边新建制衣项目大部分宿舍厂房已投入使用。此外，公司不断投入到上下游产业链协同建设中，保证配套工序完整以及产能供给充分，进一步减少物流费用，持续强化供应链优势。
　　盈利预测与投资建议。预计22-24年公司EPS分别为3.05元、3.85元和4.56元，对应PE分别为23倍、18倍和15倍，维持“持有”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险，疫情反复影响生产效率的风险，汇率波动的风险。