中信证券-洛阳玻璃-600876-2022年中报点评：光伏玻璃收入高速增长，看好盈利边际改善-220831

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　　公司发布2022年中报，实现营业收入23.56亿元，同增30.02%，归属净利润2.48亿元，同增8.39%，扣非归属净利润0.23亿元，同减87.58%，受益光伏玻璃产能释放收入实现较快增长。未来公司产能具备成长弹性，产品结构持续优化，成本具备下降空间，且公司定位为凯盛科技集团“3+1”战略的新能源平台，具备中国建材集团内外整合的空间。维持“买入”评级。
　　▍事项：公司发布2022年中报，实现营业收入23.56亿元，同增30.02%，归属净利润2.48亿元，同增8.39%，扣非归属净利润0.23亿元，同减87.58%，经营活动现金流量净额-1.92亿元。折单二季度收入13.5亿元，同增40.77%，归属净利润1.36亿元，同增71.6%，扣非归属净利润0.19亿元，同减61.8%，经营活动现金流量净额0.38亿元。
　　▍产能增加带动收入增长，下半年仍有销量弹性。报告期内，公司新能源玻璃/其他功能玻璃/信息显示玻璃分别实现收入21.57/1.72/0.22亿元，同比56.27%/-20.91%/-88.72%。虽然上半年光伏玻璃价格同比下降，但随着去年以来自贡新能源、桐城新能源新产线相继投入运行，带动销量大幅提升；下半年来看，随着桐城新能源良品率提升、合肥新能源新线点火、台玻产线完成并购，公司光伏玻璃销量仍有较大弹性。
　　▍毛利率受价格下降与成本上升影响，随着新增产能稳定运行有望边际改善。上半年，公司新能源玻璃/其他功能玻璃/信息显示玻璃毛利率分别为9.71%/19.54%/45.32%，同比分别-20.2/-14.12/5.74pcts。新能源玻璃毛利率下降一方面受光伏玻璃价格下降影响，另外判断纯碱（价格同比提升55%）、天然气等主要原燃料价格上涨对利润侵蚀明显。单二季度来看，虽然光伏玻璃价格环比有一定提升，但公司整体毛利率环比并无明显改善，我们判断光伏玻璃业务成本端纯碱价格环比仍然持续提升，且公司桐城1200吨新线受局部疫情影响上半年处在产能爬坡阶段，良品率较低，判断对毛利率产生拖累；另一方面，高毛利的电子玻璃业务在二季度初完成剥离，且其他功能玻璃业务价格持续下降对整体毛利率亦有影响。但我们预计随着桐城新线良品率逐步达到稳定，对成本端贡献将逐步显现，毛利率有望边际改善。
　　▍非经常性损益主要来自政府补贴与处置电子玻璃资产。上半年公司非经常性损益金额较高达2.25亿元，一方面来自处置三家电子玻璃子公司股权获得投资收益1.23亿元（去年同期为-907万元），另外获得各类政府补助约1.06亿元（去年同期为1700万元）。
　　▍光伏玻璃产能扩张在路上，薄膜电池业务具备想象空间。公司在光伏玻璃领域具有较大产能规划，合肥新能源产线主体工程已建成，生产线配套设施氧气站的施工建设正在积极推进；截止到6月底，规划拟建项目包括洛阳新能源、宜兴新能源、自贡新能源及北方玻璃等均已完成建设项目听证会程序，后续扩产产能储备充足；薄膜电池相关业务已托管凯盛科技集团持有的成都中建材、瑞昌中建材（碲化镉）和凯盛光伏（铜铟镓硒）等薄膜太阳能电池业务相关股权，为后续业务发展，积蓄新动能。
　　▍风险因素：光伏装机不及预期；行业新增产能超预期；原燃料等成本持续上升；公司产能建设不及预期；公司资源整合的不确定性等风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司在光伏玻璃领域具备技术、资源等优势，未来产能具备成长弹性，产品结构持续优化，成本具备下降空间，且公司定位为凯盛科技集团“3+1”战略的新能源业务平台，具备中国建材集团内外整合的想象空间。我们维持公司2022-2024年归母净利润预测3.47/5.68/10.09亿元，对应EPS预测为0.54/0.88/1.56元。参考可比公司估值（A股可比公司福莱特、亚玛顿2023年平均估值为23xPE，H股可比公司福莱特玻璃、信义光能平均估值为14x2023PE），且公司通过内生外延有较大产能规划，具有较高的成长性（未来三年收入、利润有望保持50%以上的复合增速）及整合空间，我们认为可享受一定估值溢价，给予公司A股30x2023PE，对应目标价31元；给予公司H股16x2023PE，对应目标价16港元，维持公司（A+H）“买入”评级。