东兴证券-扬农化工-600486-量价推动高增长，新项目有序释放-220830

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　　扬农化工发布2022年半年报：上半年实现营业收入为95.65亿元，YoY+43.14%，归母净利润为15.15亿元，YoY+91.36%。
　　产品涨价叠加产能释放，推动公司业绩高增长。上半年公司原药业务营收同比增长39%至56.67亿元，制剂业务营收同比增长11%至13.51亿元，贸易业务营收同比增长105%至24亿元。公司综合毛利率提升3.85个百分点至27.82%。公司2022年上半年业绩增长主要来源于2个方面：①国内农药原药行业延续高景气，公司部分主要农药产品价格较去年同期上涨，包括杀虫剂中的聚酯、除草剂中的草甘膦、杀菌剂中的丙环唑和吡唑醚菌酯等品种市场价格均迎来较大幅度的上涨；②公司子公司优嘉三期项目全面达产，优嘉四期项目第一阶段项目（包括苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊酯、氟啶胺四个品种）相继投产，产销顺畅，促进了经营业绩大幅提升。
　　新产能有序落地，有望继续贡献业绩增量。公司优嘉四期项目除已投产的第一阶段四个品种之外，其余品种（拟除虫菊酯、丙环唑、虱螨脲及中间体）有望于今年年底建成。此外，除江苏省内基地的有序建设之外，省外葫芦岛基地开始推进，已完成公司注册等工作，项目前期报批等工作正在抓紧进行，该基地未来总投资预计在百亿元规模，新的基地将进一步均衡公司生产基地的布局，降低对单一区域生产基地的依赖，为未来发展争取更大的空间。其他多个工程、技改项目正按计划推进。我们认为后续在建产能的陆续投放，有望继续为公司贡献业绩增量。
　　受益先正达集团内部协同。先正达集团是公司的控股股东，随着产业链协同的深化，我们认为公司与先正达集团的内部协同将更加紧密。我们认为公司公司有望更好地获得集团内部的的订单资源，2022年公司预计对先正达集团内部的SyngentaA.G.和安道麦的销售额较2021年大幅增加。除原药生产外，我们认为未来公司还有望受益先正达集团内部农化产业协同带来的发展红利。
　　公司凭借农药原药品类扩张及工程化制造能力发展成为国内农药原药制造龙头企业，近年来逐步向产业链上下游延伸，发展出了研产销一体化的综合性运营模式。除具备传统优势的原药生产环节外，公司在上游原药研发、以及下游制剂销售环节也正在逐步积蓄实力，叠加先正达集团内部资源整合带来的契机，我们预期公司未来有望持续稳定增长。
　　公司盈利预测及投资评级：作为国内农药龙头，公司在建项目有序推进，同时受益先正达集团内部资源协同，我们预期公司有望持续稳定增长。基于公司2022年中报，我们相应调整公司2022~2024年盈利预测。我们预测公司2022~2024年净利润分别为22.04、24.86和28.01亿元，对应EPS分别为7.11、8.02和9.04元，当前股价对应P/E值分别为16、14和13倍。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：产品价格大幅下滑；新产能投放不及预期；“先正达集团”资产内部整合不及预期；市场竞争加剧。