华金证券-珀莱雅-603605-发力电商直营，优化渠道及产品结构改善盈利-220827

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　　事件概要公司发布2022年半年度报告，H1累计取得营业收入为26.26亿元，同比增长36.93%；归母净利润为2.97亿元，同比增加31.33%；扣非归母净利为2.81亿元，同比提高27.52%；基本每股收益1.06元，同比下滑6.19%。
　　投资要点
　　发力电商直营，驱动业务重心持续向线上转移，聚焦重点品牌持续打造大单品。公司上半年实现营业收入总计26.26亿元/+36.93%，其中主营业务收入26.16亿元/+36.87%。拆分到渠道，1）线上收入23.09亿元，同比高双位数增长49.49%，占整体的88.27%，渠道占比相较2019-2021年的水平（53.09%、70.01%、84.93%）持续提高，其中直营是线上增长的主要驱动，获得收入17.46亿元/+60%，线上分销则收入为5.63亿元/+24.21%；2）线下以日化渠道为主，其营收2.28亿元，占线下整体收入3.07亿元的74.27%，趋势来看，线下因受疫情影响较多，上半年营收下滑16.31%，日化渠道下滑14.79%。
　　品类及品牌角度，公司主要有护肤、彩妆两大类业务，22H1分别取得营收22.64亿元/+38.91%、3.52亿元/+30.03%。公司定位清晰、聚焦重点品牌，旗下自有的珀莱雅和彩棠是定位大众精致护肤和新国风专业彩妆的两大主要品牌，分别着力走“大单品”路线和打造专业化形象，今年上半年营业收入依次为21.28亿元/+43.12%、2.32亿元/+110.57%，相较而言，旗下其他品牌及跨境代理品牌的收入分别为2.06亿元、0.50亿元，同比增长19.70%、-14.89%，远不及整体增速。
　　优化产品及渠道结构提升盈利空间，继续加强营销和研发投入。公司22H1整体毛利率和净利率分别为68.12%和11.75%，同比提升4.39pct、0.87pct。毛利端，在上半年复杂环境下，毛利率的轻微增长得益于公司不断改善毛利结构，一是大力发展毛利更高的线上渠道，也一定程度上减少疫情的负面影响，二是大单品策略提高了高毛利产品的比例。
　　费用端，上半年销售/管理/研发费率依次为42.53%/+0.44pct、4.84%/-1.22pct、2.33%/+0.69pct，通过管理上的降本增效支持营销和研发上的持续投入，一方面，在天猫、抖音、京东持续扩张影响力，618活动期间，珀莱雅品牌GMV在天猫、抖音、京东美妆国货榜均为TOP1；另一方面，研发支撑大单品策略，上半年推出红宝石精华、红宝石眼霜、红宝石面霜、双抗精华、双抗小夜灯眼霜、双抗面膜、源力精华、源力面霜、源力面膜、保龄球蓝瓶、保龄球VC橘瓶等众多新品。
　　周转来看，较去年H1，公司应收账款/存货周转天数减少约14天和1天，应付账款周转天数增加13天左右，整体周转速度加快、营运向好。
　　投资建议：公司聚焦重点品牌不断深化大单品策略，发力电商渠道达到毛利在渠道结构上的优化，实现了收入和盈利的双增。我们预计公司2022-2024年每股收益分别为2.63、3.34、4.22元，PE约63、50、39倍，维持“买入-B”建议。
　　风险提示：海外品牌促销影响化妆品市场竞争；营销推广及品牌培育或使费用率承