中信证券-禾迈股份-688032-2022年中报点评：微逆高增长，储能望放量-220830

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　　公司中报业绩基本符合预期，受益于微逆订单饱满、新产能持续释放和储能等新品加快放量，业绩有望延续高增长。基于欧美光储市场增长超预期，以及公司规模、渠道和品牌优势提升，上调公司2022-24年净利润预测分别为5.5/11.5/22.0亿元，现价对应PE分别121/58/31倍，给予目标价1330元（对应2023年65倍PE），维持“买入”评级。
　　▍业绩基本符合预期，盈利水平稳健、费控能力增强。公司2022H1实现营业收入5.14亿元（+61.6% YoY），归母净利润2.02亿元（+156.5% YoY）；其中，Q2实现营业收入2.85亿元（+41.8% YoY，+24.4% QoQ），归母净利润1.15亿元（+143.9% YoY，+31.3% QoQ），业绩基本符合预期。公司2022H1毛利率为46.1%（+2.2pcts YoY），Q2毛利率为44.4%（+2.4pcts YoY，-3.8pcts QoQ），环比下降主要或由于元器件成本上涨以及传统低毛利率业务占比提升所致；2022H1期间费用率降至5.1%，较22Q1下降2.3pcts，主要得益于规模效应增强以及利息收入增加降低财务费用所致。
　　▍微逆需求饱满销售大增，持续扩产释放增长潜能。2022H1公司微逆及监控设备实现收入4.43亿元（+135.7% YoY），其中微逆销量38.58万台（+127.8% YoY），监控设备销量8.18万台。2022H1微逆销售中一拖四销量占比仍维持最高，我们预计占比保持50%以上；而一拖二比重有所提升，主要得益于欧洲地区对一拖二微逆需求加大，预计今年公司欧洲微逆出货占比有望提升至40%-50%。
　　22H1在行业需求高速增长的背景下，公司微逆业务订单饱满，但面临阶段性产能瓶颈，随着下半年新产能快速扩充，我们预计出货规模有望进一步提升，全年微逆出货量有望达115万台左右，监控设备出货量有望达25万台左右，带动盈利保持高速增长。
　　▍储能业务有望迎来爆发，关断器新品逐步推广。公司加快储能逆变器业务推广，已完成产品研发布局和供应链配套，产品主要包括单相3-6kW和三相5-12kW产品，规划22H2开始小批量生产并推向市场。受益于欧美等国家户用光储系统需求持续快速增长，公司储能产品客户渠道与微逆主业高度重合，我们预计其储能业务有望于2023年开始大规模放量，成为又一强劲增长点。同时，公司亦持续推进配套组串式逆变器的关断器产品，目前处于认证推广阶段，是适用于东南亚等价格敏感型市场和工商业分布式领域的组件级电力电子解决方案，业务结构和产品系列进一步丰富。
　　▍传统业务阶段性承压，下半年或逐步修复。公司2022H1电气成套设备及元器件业务收入4608万元（-53.0% YoY），受原材料涨价影响盈利或阶段性承压，我们预计下半年将开始逐步改善；2022H1分布式光伏发电系统收入1498万元（+182.6% YoY），该业务主要为项目制，受确认进度影响波动性较大；而模块化逆变器业务受上半年地面电站收益率承压、项目推进缓慢影响，尚未有新项目收入确认，预计下半年有望逐步起量。
　　▍风险因素：分布式光伏增长不及预期；行业竞争加剧；元器件供应链紧张；公司新品研发进展不及预期；公司渠道拓展不及预期等。
　　▍投资建议：考虑公司受益于欧美光储市场增长超预期，其产能、订单、渠道加速放量，我们上调公司2022-24年净利润预测分别至5.5/11.5/22.0亿元（原预测值为5.0/9.1/15.4亿元），对应EPS预测分别为9.88/20.47/39.19元，现价对应PE分别为121/58/31倍。参考当前可比公司（锦浪科技、德业股份、昱能科技、固德威）2023年基于Wind一致盈利预期的平均PE约65倍，我们给予公司目标价1330元，维持“买入”评级。