国元证券-乐歌股份-300729-22年中报点评：海外仓业务实现高增，静待盈利能力后续修复-220830

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　　事件：
　　公司发布2022年半年报：2022H1公司实现营收15.48亿元，同比增长10.84%；实现归母净利润1.30亿元，同比+55.30%；实现扣非归母净利润0.09亿元，同比-86.21%；基本每股收益0.59元/股。
　　收入整体稳健增长，海外仓业务实现高速成长
　　虽然受海外通胀高企影响，相关产品需求有所承压，但受益于公司自身强品牌力与产品力以及多元化渠道的布局优势，公司收入维持稳健增长。22H1公司实现营收15.48亿元（yoy+10.84%），22Q1-2公司分别实现营收7.64/7.85亿元，同比增长15.83%/6.38%。实现归母净利润1.30亿元（yoy+55.30%），22Q1-2分别实现归母净利润0.18/1.12亿元，同比43.64%/+116.06%。公司非经常性损益达1.21亿元，主要系非流动资产处置损益及计入当期损益的政府补助大幅增加所致。产品或服务方面，人体工学工作站/人体工学大屏支架/仓储物流服务分别实现营收11.20/0.81/1.81亿元，同比+6.38%/-30.93%/+165.34%，其中线性驱动产品实现营收9.20亿元（yoy+16.36%）；渠道建设方面,公司已形成海内外线上线下多元协同发展的销售模式，其中天猫/京东-自营销售收入增长较快，分别同比增长60.84%/68.97%；跨境电商方面，公司独立站收入仍保持较快增长，22H1营收同比增长10.20%。此外公司还积极建设海外仓项目，至22H1公司已完成全球15个海外仓布局，已交付使用面积达27.8万平方米。22H1公司公共海外仓服务实现总收入2.58亿元，其中向第三方提供服务收入1.81亿元。海外公共仓业务目前处于爆发初期，22Q1营收0.67亿元，22Q2营收1.14亿元，6月相比1月发货量增长102.74%。
　　利润率仍有所承压，静待下半年盈利能力边际修复
　　归因于上半年原材料及海运费价格仍处相对高位，仓储物流服务在营收占比的快速提升，公司利润率水平出现小幅下滑。预计伴随后续原材料、海运费及汇率的边际好转，盈利能力有望实现修复。22H1公司综合毛利率下降1.88pcts至38.12%，综合净利率上升2.41pcts至8.42%，分季度看，Q1-2毛利率分别为39.73%/36.55%，同比下降2.14pcts/1.77pcts。期间费用方面，销售费用率/管理费用同比+3.35pcts/-0.56pcts至26.80%/4.33%，财务费用率同比下降1.06pcts至1.05%，主要系汇兑损失减少所致。公司持续加码研发创新，研发费用率同比上升0.29pcts至4.22%。
　　海外仓布局顺利推进+海内外品牌持续塑造，不断打开自身成长天花板
　　公司采用“小仓并大仓”模式推进海外公共仓项目发展并加强核心区位的资源配置，在帮助中小企业出海同时寻求降本增效；此外，公司持续加强独立站渠道建设，打造自主品牌；同时国内品牌推广亦成效显著，上半年乐歌品牌百度搜索指数同比增长154%，自身成长天花板不断抬升。
　　投资建议与盈利预测
　　公司为人体工学行业龙头，旗下产品渗透率不断提升并有望受益于行业发展红利，叠加自身强品牌力、产品力和多元化渠道布局，以及未来海外仓项目业绩释放，公司中长期增长势能不减。我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年分别实现营收33.54/43.41/56.68亿元，归母净利润为2.36/3.17/4.40亿元，EPS为1.07/1.44/1.99元，对应PE为15.92/11.87/8.55倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　海运费价格超预期风险；新品销量不及预期风险；汇率波动超预期风险。