中信证券-伯特利-603596-2022年中报点评：业绩符合预期，新产品持续拓展-220830

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　　公司公告2022年上半年实现营收21.14亿元，同比+37.2%；实现归母净利润2.80亿元，同比+16.4%。其中，2022Q2实现营收11.00亿元，同比+45.6%；实现归母净利润1.42亿元，同比+25.7%，业绩符合市场预期，单季归母净利润创上市以来次高。公司线控制动产品在手项目数不断增加，料将持续放量；ADAS系统在研项目13项，其中2022年上半年新增2项量产项目。公司5月完成对万达公司股权收购，布局线控转向行业，主要产品包括电动转向管柱和机械转向器等。公司新产品、新技术储备丰富，在手订单充沛，我们上调公司2022/23/24年EPS预测为1.63/2.32/3.08元（原预测为1.54/2.23/3.07元），给予公司2023年40xPE的估值，对应目标价93元，维持“买入”评级。
　　▍2Q22业绩符合市场预期，归母净利润创上市后次高。公司发布2022年中报，公司2022年上半年实现营收21.14亿元，同比+37.2%；实现归母净利润2.80亿元，同比+16.4%。其中，2022Q2实现营收11.00亿元，同比+45.6%；实现归母净利润1.42亿元，同比+25.7%，创上市以来次高，业绩符合市场预期。公司2022Q2收入、利润端增长亮眼，主要系因公司前期积累订单逐步放量，智能电控产品、轻量化制动零部件业务高速增长。其中，智能电控产品实现收入8.15亿元，同比+68.0%；盘式制动器实现收入6.22亿元，同比+6.48%；轻量化制动零部件4.86亿元，同比+19.2%。在原材料价格上涨、行业缺芯等外部不利条件下，公司业绩增长亮眼，凸显成长潜力。
　　▍毛利率同比回落，研发费用持续提升。2Q22公司毛利率为21.8%，同比-3.7pcts，环比-0.7pct，2022年二季度毛利率同比下滑，主要系因疫情影响下游产销及上游原材料价格高企。费用率为11.2%，同比+1.8pcts，环比+1.6pcts。其中，销售费用率为1.2%，同比+0.2pct；管理费用率为2.8%，同比+0.2pct；研发费用率为8.5%，同比+2.2pcts，主要系因公司新技术、项目增加，研发投入增大；财务费用率为-1.3%，同比-0.8pct。报告期内，公司不断推进项目研发，其中ESC620项目已完成小批量试产进入量产阶段，WCBS2.0研发进展顺利，预计2024年上半年量产。公司积极布局转向领域，产品包括转向管柱、转向器等，同时启动EPS、线控转向的研发工作。我们认为，公司持续加大研发投入，加强线控底盘领域技术积累，不断强化自身核心竞争力。
　　▍在手订单充沛，新项目放量提振营收。公司客户资源优质，核心产品不断突破东风日产、江铃福特等合资品牌订单，客户结构不断升级。2022年上半年，公司在研项目数为321项，涉及新能源车型160项，其中，新增电子驻车制动系统（EPB）项目34项、轻量化项目18项、线控制动系统（WCBS）项目19项、ADAS项目1项、及电动尾门开闭系统(PLG)项目3项。2021年，公司发布可转债募集资金9.02亿元，用于墨西哥年产400万套轻量化项目及WCBS2.0研发等项目。我们认为公司在手订单充沛，产能充足，新项目持续放量有望继续增厚业绩。
　　▍研发成果丰硕，线控制动及智驾产品技术持续升级。2022年上半年，公司推出配套新能源车型的全新一代双控电子驻车制动系统D-EPB，在上一代SmartEPB基础上提升驻车可靠性，并有效降低整车厂采购成本，目前已成功应用于多款新能源车型。公司顺利推进下一代线控制动系统WCBS 2.0的研发，该产品具备制动冗余，将更好满足L4及以上自动驾驶级别对线控制动系统的需求，预计2024H1实现量产。在智能驾驶领域，公司ADAS产线已于今年4月正式投产，首批2个项目实现批量交付，预计下半年将有9个项目陆续投产。同时，公司横向拓展DP-EPS、R-EPS转向系统及线控转向系统的研发工作，向线控底盘平台型供应商持续进发
　　▍风险因素：汽车行业景气度下行；产品研发进度不及预期；新产品和新客户扩展不及预期。
　　▍投资建议：在二季度行业受到疫情冲击的背景下，公司智能电控及轻量化制动业务快速增长，Q2单季归母净利润实现1.42亿元（同比+25.7%），为上市后次高。公司是国内汽车制动龙头供应商，注重研发，产品梯队完善，资源分配有效。公司EPB渗透率持续提升，轻量化部件深度配套通用全球，线控制动快速上量，ADAS产品进展顺利，未来有望成为线控底盘综合性供应商，我们上调公司2022/23/24年EPS预测至1.63/2.32/3.08元（原预测为1.54/2.23/3.07元），参考同为汽车细分领域龙头可比公司（德赛西威、经纬恒润）等行业PEG=1.2，结合公司2022~24年业绩增速预测为37%，且公司作为国内汽车制动系统龙头供应商享受一定估值溢价，给予公司PEG=1.1、2023年40xPE的估值，对应目标价93元，维持“买入”评级。