山西证券-歌力思-603808-线上渠道实现高增，差异化多品牌矩阵效果显现-220829

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　　事件描述
　　公司披露2022年半年报。2022H1，公司实现营业收入11.71亿元，同比增长6.49%，实现归母净利润0.50亿元，同比下降72.97%，实现扣非净利0.41亿元，同比下降76.58%。
　　事件点评
　　差异化多品牌矩阵效果显现，22H1公司营收弱市下实现正增长。营收端，22H1公司实现收入11.71亿元，同比增长6.49%，其中22Q1、22Q2营收同比增长17.20%、下降3.69%，主要受益于公司在疫情下采取进取的门店拓展策略，同时通过社群营销、小程序直播等方式提升销售，2022年上半年公司线上实现收入1.80亿元，同比增长64%，线上收入占比同比提升5.4pct至15.6%。业绩端，22H1公司实现归母净利润0.50亿元，同比下降72.97%，其中，22Q1、22Q2归母净利润同比下滑49.67%、96.44%，业绩下降主要系：1）线上收入占比提升较多、国际物流成本大幅上升共同拉低毛利率水平；2）积极的开店策略使得刚性费用增长较多，且公司品牌定位高端，在疫情最严重的北上广深占比高；3）百秋客户仓库集中于上海，疫情期间无法发货，叠加股份支付费用加大计提，致使百秋22Q2利润贡献出现较大幅度下降。
　　歌力思主品牌加大直营拓店，推出Weekend系列拥抱年轻消费者。门店方面，截至22H1末，公司门店合计为571家，较年初净增加21家。其中ELLASSAY、LAUREL、EdHardy及EdHardyX、IRO、SelfPortrait分别拥有门店286家、75家、94家、86家、30家。今年上半年，ELLASSAY主品牌门店总数较年初净增10家，并推出定位更年轻的WEEKEND系列独立门店，基于品牌全面推行的第五代店铺形象的基础上，有针对性的针对Z世代女性重塑年轻化的品牌形象。LAUREL品牌较年初净增7家门店，EdHardy及EdHardyX较年初净减12家门店，IRO和SelfPortrait分别较年初净增6家、10家门店。
　　各品牌线上渠道突破扩张，成长期品牌持续高速增长。分品牌看，22H1，1）主品牌ELLASSAY实现收入4.53亿元，同比下滑3.6%，其中线上渠道收入同比增长78%，毛利率同比下滑5.28pct至67.57%；2）LAUREL品牌实现收入1.12亿元，同比增长2.9%，其中线上渠道收入同比增长超过84%，毛利率同比下滑6.50pct至72.52%；3）EdHardy及EdHardyX品牌完成渠道调整后在疫情下恢复了正增长，实现收入1.55亿元，同比增长5.75%，其中线上渠道收入同比增长153%，毛利率同比下滑3.71pct至52.80%；4）IROParis受益于海外市场上半年良好恢复，实现收入3.12亿元，同比增长8.9%，毛利率同比下滑5.75pct至56.10%；5）self-portrait实现收入1.24亿元，同比增长65.9%，毛利率同比下滑0.95pct至83.13%。
　　疫情下盈利能力承压，存货周转基本稳定。盈利能力方面，22H1，公司毛利率同比下滑4.6pct至63.8%，其中22Q2毛利率为65.7%，同比下滑1.8pct，环比提升3.4pct。上半年毛利率下滑主要因为国际物流成本上涨以及线上渠道占比提升影响。费用端，公司期间费用率合计提升8.6pct至58.0%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为45.5%、9.0%、2.2%、1.2%，同比+7.2pct、+0.1pct、-0.1pct、+1.5pct，财务费用率增加主要系上半年欧元持续贬值导致长期借款的汇兑损益变动较大。22H1公司销售净利率同比下滑12.7pct至5.9%。存货方面，截至22H1末，公司存货同比增长20.9%至7.1亿元，存货周转天数较同比增加5天至298天。现金流方面，上半年公司经营活动现金净流入0.87亿元，同比下滑31.4%，主要系支付采购款同比增加、店铺与人工等刚性费用增加、为配合2021年股票期权激励计划业绩考核目标，进行了积极投放。
　　投资建议
　　今年上半年，公司在多重外部压力下，受益于差异化的品牌矩阵及积极布局线上渠道，实现营收端的正增长，业绩端由于疫情下线上渠道折扣加深及积极的费用投放，压力较大，但公司在疫情期间的持续扩张，积极把握线下优质门店资源，有望在后续客流恢复后实现逐步恢复。我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.61/1.01/1.22元，公司目前股价对应PE分别为15/9/7倍，维持“增持-A”评级。
　　风险提示
　　汇率大幅波动；线下客流恢复不及预期；折扣率提升影响公司盈利能力。