山西证券-海天味业-603288-需求&成本双承压 经营逐季改善可期-220829

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　　事件描述事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入135.32亿元，同比增长9.73%，归母净利润33.93亿元，同比增长1.21%。其中22Q2实现营业收入63.22亿元，同比增长22.19%，归母净利润15.64亿元，同比增长11.79%。
　　事件点评
　　需求&成本双承压，营收平稳增长。22H1/22Q2公司营收分别为135.32/63.22亿元，同比+9.73%/+22.19%。1）分品类看，酱油/调味酱/蚝油/其他调味品22H1同比分别+6.8%/-3.6%/+3.7%/+39.0%，22Q2同比分别+17.1%/+3.9%/+12.0%/+87.3%。22Q2疫情逐步趋缓，在前期提价及低基数背景下，各品类营收实现正增长，其中食醋料酒等品类实现较快增长，助力半年目标达成。2）分区域看，22H1东部/南部/中部/北部/西部地区营收同比分别+5.7%/+15.8%/+2.5%/+11.4%/+3.5%，22Q2同比分别+5.9%/+27.3%/+20.9%/+28.1%/+19.6%。22Q2南部及北部实现较快增长。2022H1经销商数量为7147家，净减少283家。上半年在疫情反复&消费疲软背景下，行业整体承压。6月餐饮端逐步修复，公司发力追赶全年任务指标，整体来看基本符合预期。同时根据渠道反馈，目前库存水平2.5-3个月左右。伴随疫情趋缓，外出就餐频次增加，餐饮产业需求有望释放，公司是调味品B端龙头，有望率先受益。
　　成本上行背景下，22H1毛利率有所承压。22H1公司毛利率为36.63%，同比-2.68ptc；销售/管理/财务费用率分别为5.08%/1.48%/-2.36%，同比-0.39/-0.00/-0.19ptc；净利率为25.08%，同比-2.11ptc。22Q2公司毛利率为34.87%，同比-2.19ptc；销售/管理/财务费用率分别为4.68%/1.62%/-3.39%，同比-0.48/-0.32/-0.40ptc，净利率为24.74%，同比-2.30ptc。上半年毛利率方面由于原材料成本上行，有所承压。公司在21Q4实施提价，22Q1提价传导基本完成。但当前受外部环境影响，各项成本依然维持高位，建议积极跟踪后续成本变动及拐点出现后的业绩弹性。费用投入方面，预计公司还将通过内部挖潜、新品扩张等手段一定程度上对冲成本上行及同业竞争压力，助力其盈利能力保持稳定。
　　投资建议展望下半年，期待疫情精准防控之后餐饮改善带来的机会，同时叠加之前的提价贡献，公司季度间有望逐季环比改善。长期看，公司拥有强竞争力，龙头地位稳固，在外部环境压力较大下，公司利用其渠道及品牌优势，不断扩大市场份额，实现稳健增长。我们预测公司2022-2024年营业收入分别为280.94/319.30/362.91亿元，同比增长12.4%/13.7%/13.7%。归母净利润73.30/87.11/102.16亿元，同比增长9.9%/18.8%/17.3%。对应EPS 1.58/1.88/2.20元，当前股价对应PE分别为49.3/41.5/35.4倍，给予“增持-A”投资评级。
　　风险提示
　　局部地区疫情反复；行业竞争加剧；原材料成本快速上升；新品推广不及预期；食品安全问题等。