东吴证券-新东方在线-1797.HK-2022财年年报点评：战略转型效果显现，直播电商业务值得期待-220830

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　　事件：2022财年公司实现营收6亿元，同比下降58%；归母净亏损5.34亿元，2021财年归母净亏损为16.58亿元。
　　教育业务开始企稳，直播电商业务开启第二曲线。（1）教育：2022财年大学教育业务和机构教育业务收入同比下降6%和22%，相比2021财年降幅有明显收窄，大学教育付费学生人次亦开始企稳，主要得益于公司产品线持续优化以及海外备考营销战略的调整。（2）直播电商：2022财年公司直播电商业务实现收入2460万元，近三个月GMV20亿元左右。团队已突破200人，其中主播团队将近20人，且仍在增加。公司直播电商正处于快速发展阶段，当前粉丝数近2500万人，粉丝购买率、复购率、退货率等指标行业领先；东方甄选APP上线亦有望帮助公司更好沉淀私域流量，满足购物目的性强的用户需求。
　　内容带货/品牌模式下，东方甄选享有行业领先的盈利水平。2022财年公司直播电商业务毛利930万元，毛利率37.8%，从6月份开始（2023财年第一个月）已实现盈利和正现金流。东方甄选利润率远高于传统直播带货模式和MCN公司，主要系：1）收入端：公司收入主要来自向代销产品抽取佣金和销售自营产品。虽然没有传统MCN公司的坑位费，但也保障了选品议价权，佣金率在业内处于较高水平。自营品盈利能力更强，目前自营品销售收入占比正呈现提升趋势，公司预计稳态收入占比在50%以内。2）成本费用端：公司依靠内容获客，节省流量采买成本；品牌带货模式，节省主播分成成本。
　　账号矩阵雏形初现，品牌价值正持续释放。近期美丽生活账号已开始实行每天12个小时高强度直播，根据飞瓜数据，8/1-8/28美丽生活账号GMV 5451万元，相比7/8-7/31GMV增加116%。随着公司主播团队逐渐丰富，主播与品类匹配程度逐渐提高，以及供应链能力提高，公司非农品类带货效率有望进一步提升，并有望向母婴、运动、文旅等更多品类扩张，更充分释放品牌价值。
　　盈利预测与投资评级：2023财年开始，公司教育新产品和直播电商业务有望贡献更多业绩增量，我们将公司2023-2024财年EPS从0.54/0.85元上调至0.56/0.86元，预计2025年EPS为1.12元，对应FY2023-2025PE 36/23/18倍，我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、主播流失风险、消费不及预期、行业政策风险