东兴证券-太阳纸业-002078-Q2浆类产品量利齐升，助力业绩环比显著改善-220830

《东兴证券-太阳纸业-002078-Q2浆类产品量利齐升，助力业绩环比显著改善-220830（8页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东兴证券-太阳纸业-002078-Q2浆类产品量利齐升，助力业绩环比显著改善-220830（8页）.pdf（8页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事件：公司发布2022年中报，上半年实现收入198.55亿元，同比+25.56%，归母净利润16.59亿元，同比-25.64%。其中Q2收入101.88亿元，同比+24.70%，环比+5.38%；归母净利润9.84亿元，同比-12.38%，环比+45.85%。
　　纸价承压成本高企，造纸业务毛利率同比下降。公司上半年造纸收入138.97亿元（+11%），毛利率14.60%（-8.62pct.）。主要产品中：
　　文化纸：上半年非涂布文化纸、铜版纸收入分别为49.99亿元（+7%）、17.21亿元（-24%），毛利率17.17%（-8.08pct.）、15.29%（-15.93pct.）。
　　2021年下半年广西文化纸项目投产估计带动文化纸销量增加，但高基数下纸价同比明显偏低，叠加原材料与能源价格高位运行，文化纸毛利率同比承压。Q2纸价受到成本上涨、中小纸企亏损停产、出口景气度向好等因素驱动而有所回暖，非涂布文化纸毛利率环比改善，铜版纸价格涨幅相对有限，未能覆盖成本涨幅，毛利率环比仍有下降。
　　箱板瓦楞纸：上半年箱瓦纸收入57.42亿元（+33%），毛利率12.10%（-4.41pct.）。收入增长主要由于销量增加（2021年初老挝包装纸产线投产），纸价受成本支撑而同比上升；但需求疲软拖累下纸价涨幅有限，叠加废纸、能源等成本上涨影响，箱瓦纸毛利率同比下滑。Q2由于疫情等因素影响需求承压，叠加淡季效应，纸价下跌拖累毛利率环比下降。
　　浆价大涨叠加前期布局项目投产，浆类产品量利齐升。公司上半年制浆收入48.78亿元（+76.21%），毛利率21.78%（+1.40pct.）。
　　年初以来浆价受供给端扰动影响大幅上涨，化机浆、阔叶浆、溶解浆价格在高基数下仍同比+13%、+6%、+1%，支撑浆类产品保持相对较高毛利率。其中Q2随着浆价持续上行，浆类产品毛利率环比大幅提升，有效提振公司盈利能力。溶解浆、化机浆Q2毛利率环比上升16.00pct.、9.02pct.，化学浆毛利率估计亦显著增加。
　　公司积极推进浆纸一体化布局，纸浆产能同比大幅增加，充分享受本轮纸浆行业红利。其中2021年底公司广西基地年产80万吨化学浆与20万吨化机浆项目投产，2022年Q1公司收购广西六景获得年产15万吨化学浆生产线。
　　浆类产品仍是短期业绩主要支撑，后续关注纸品旺季需求释放情况。（1）浆：
　　纸浆和溶解浆价格下半年以来走势坚挺，短期仍然供给偏紧、盈利较好，后续关注供需与成本因素的变化。其中Arauco计划10月下旬投放年产156万吨阔叶浆产能，可能带动此后浆价逐渐回落与木片成本上涨。（2）文化纸：9月起行业进入传统旺季，主要纸企发布涨价函，预计纸价可进一步提升，盈利能力有望边际改善。（3）箱板纸：临近旺季订单仍然表现疲软，龙头纸企部分产线停机减产，旺季需求释放情况有待观察。8月以来美废价格回落近100美元/吨，公司有望重启老挝废纸浆生产，成本压力有望部分缓解。
　　产业链与区位布局奠定竞争优势，产能扩张路径清晰。公司在木浆系纸品产业链上已实现林浆纸一体化，木浆自给率达到50-60%，老挝林地建设持续推进，成本优势持续巩固。公司在废纸系纸品产业链上布局了海外废纸浆与国内新型纤维（本色浆、半化学浆）产能，在外废禁令后竞争优势凸显。公司已完成山东、广西和老挝三大基地布局，分别定位于北方市场、南方市场和原料基地，形成互补协同。未来公司将继续加码广西基地建设，充分利用当地和老挝基地的资源优势。在建与规划项目包括北海三期项目（年产能造纸115万吨+制浆61万吨）和南宁项目（年产能造纸320万吨+制浆205万吨）等。
　　投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为34.25、36.43、39.54亿元人民币，EPS为1.27、1.36、1.47元，目前股价对应PE分别为9.43、8.87、8.17倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济不及预期，疫情波动影响供需，行业竞争加剧，项目投产进度不及预期。