中信证券-富春染织-605189-2022年中报点评：短期业绩承压，长期竞争力依旧显著-220829

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　　公司1H22收入同增13%，扣非净利润同降20%，其中2Q22收入/扣非净利润同比-4.5%/-23%，主要系2Q22需求端扰动&1H21棉价上行周期带来的吨利高基数。短期需求压力有望逐步减弱，中长期看，行业格局或加速优化，公司竞争力强劲，伴随后续荆州新产能、纤维染色及纺纱项目的投产，公司成长性有望逐步凸显，维持“买入”评级。
　　▍收入端：1H22价格同比依旧高位，收入同增13%，判断2Q22销量有所下滑。
　　公司1H22收入为10.4亿元/+13%，其中2Q22受到需求端扰动，收入同比下滑4.5%至5.7亿元。拆分来看，上半年收入增长主要是由价格驱动，1H22棉纱价格区间在23000~29000元/吨，5月底价格才开始快速下跌，而1H21价格区间位于22000~24000元/吨。公司上半年受到需求端扰动，销量同比仅增加1.19%，其中我们判断Q2销量或有所下滑。
　　▍盈利端：价格下跌导致盈利能力有所波动。1）毛利：公司1H22毛利率为15.15%/-4.70pcts，其中2Q22毛利率为15.63%/-3.11pcts，环比提升1.06pcts。
　　我们认为毛利率下滑主要因素为：a.1H21棉纱价格为上行周期，公司能够赚取库存收益，而1H22棉纱价格整体震荡下行，相关收益同比减少；b.为刺激终端需求，公司2Q22主动下调部分产品加工费，导致相关毛利有所减少；c.能源成本自2H21以来有所提升，1H22仍延续高位，同比1H21能源成本更高。2）费用：公司1H22销售/管理/研发费用为494/2251/3757万元，同比+9%/+13%/+18%，费用率分别为0.47%/2.16%/3.60%，同比-0.02/持平/+0.16pcts，费用率整体稳定。3）利润：公司1H22实现归母净利润1.19元/+16%，扣非归母净利润8061万元/-20%，扣非归母净利润率为7.73%/-3.1pcts，其中2Q22扣非归母净利润为4790万元/-23%，利润率为8.42%/-2.07pcts。
　　▍短期需求端仍具压力，长期格局优化&产能释放驱动成长。短期看，棉价7月以来整体有所反弹，对公司利润端有一定支撑。需求端虽局部疫情逐步得到控制，但仍受整体终端消费需求下降影响，预计短期仍有一定压力。中长期看，短期需求端的扰动或加速行业中小产能出清和格局优化。公司新产能计划2023年初投产，有望在需求复苏和行业出清阶段加速份额扩张，同时上游4万吨纺纱项目的建成亦有望帮助进一步降低成本，优化生产效率，且公司长期竞争优势有望进一步夯实，未来成长可期。
　　▍风险因素：原材料价格波动风险；下游需求波动风险；行业中小产能出清进度不及预期风险以及产能释放不及预期风险。
　　▍投资建议：考虑到短期需求端会带来的压力，下调公司2022-24年净利润预测至2.17/2.91/3.74亿元（原预测为2.37/3.26/4.09亿元）。结合行业可比公司2022年估值水平（华孚时尚11倍PE，台华新材19倍PE，基于中信证券研究部预测），给予公司2022年15倍PE，对应目标价26元，维持“买入”评级。