东方证券-海澜之家-600398-疫情影响短期业绩，期待下半年终端零售回暖-220829

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　　公司22H1实现收入与归母净利润95.16亿与12.76亿，分别同比下降6.1%与22.7%，其中22Q2公司实现收入与归母净利润43.04亿与5.53亿，分别同比下降7.2%与31.6%。
　　疫情下主品牌销售面临一定挑战，但线下直营门店仍逆势净开店。1）主品牌：
　　22H1海澜之家系列实现收入74.1亿元，同比下滑7.3%，毛利率为43.57%基本持平。渠道方面，截至22H1直营/加盟及联营门店数分别为825/4,893家，净开店数分别为98/-52家。2）其他品牌：22H1实现营业收入9.0亿元，同比增长4.6%，疫情背景下表现出较强韧性；22H1毛利率为53.52%，同比提升8.17pct，我们预计主要由于去年同期打折促销活动较多所致。3）圣凯诺：22H1实现营业收入8.8亿元，同比下滑8.1%；22H1毛利率同比降低1.2pct至51.6%。
　　线上渠道表现相对更好。1）线上渠道：22H1实现营业收入13.7亿元，同比增长5.8%，收入占比达到14.9%（同比+1.7pct），22H1线上渠道毛利率为43.4%，同比提升3.9pct；公司旗下品牌主要布局淘宝、京东、唯品会、抖音，并加速推进拼多多、快手、微信视频号、小红书等渠道营销活动，上半年总体表现较好。2）线下渠道：22H1实现收入78亿元（-8.2%），毛利率为45.65%，同比基本持平。
　　 22H1公司存货为84.95亿元，同比增长17.9%，我们认为主要由于疫情影响终端零售下降，存货有所增加；存货周转天数为280天，同比增加50天。公司期间费用率有所提升，销售/管理/研发费用率分别为18.7%/4.9%/0.9%，同比分别增长4.4pct/-0.4pct/0.4pct，其中销售费用主要来源于职工薪酬和租赁等刚性费用增加。
　　总体而言，面对疫情不利因素公司短期业绩承压，但公司持续推进多品牌发展、渠道优化、数字化转型赋能产业链，有助于公司长期发展。22H1父亲节海澜之家品牌线下门店销售增长超过了30%，创下历史最好的销售业绩，下半年公司业绩也有望逐步恢复，预计6-8月终端流水已同比转正。
　　根据中报，我们下调盈利预测，预测2022-2024年每股收益分别为0.50、0.61和0.70元（原2022-2024为0.61、0.71和0.81元），参考可比公司，维持公司2022年11倍PE估值，对应目标价5.54元。考虑到疫情反复和经济减速对大众可选消费相对更大的压力，调整公司评级至“增持”。
　　风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、终端消费需求减弱等