华安证券-兴森科技-002436-IC封装基板业务维持高景气，FC~BGA项目进展顺利-220828

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　　事件
　　8月25日盘后公司披露2022年半年度报告：
　　①公司2022H1实现营业收入26.95亿元，同比增加13.71%；实现归母净利润3.59亿元，同比增加26.08%；扣非后归母净利润为2.71亿元，同比减少5.47%。
　　②公司2022Q2实现营业收入14.23亿元，同比增加9.49%；实现归母净利润1.58亿元，同比减少13.79%；扣非后归母净利润为1.50亿元，同比减少15.37%。
　　营收稳步增长，扣非归母净利润阶段性承压
　　①营收端：公司上半年营收同比增长13.71%，PCB、半导体测试板、IC载板分别增长12.15%、12.09%、26.80%。营收增长主要系通信和服务器等领域需求旺盛，产能扩产顺利；载板老产能满产满销，新产能爬坡顺利。
　　②扣非归母净利润端：公司上半年扣非归母净利润减少5.47%，PCB、半导体测试板、IC载板毛利率分别为30.16%、20.76%、27.16%，YOY分别-4.19pcts、-1.41pcts、+6.36pcts。公司经营表现相对稳健，但因原材料成本上升、批量板占比提升、Harbor美国本土通胀压力以及投资扩产初期成本费用负担较重，对短期利润形成拖累，员工持股计划的费用摊销、FC-BGA封装基板项目的人工成本以及珠海兴科投产初期的亏损等原因，侵蚀了收入增长带来的利润贡献，导致扣除非经常性损益的净利润未能实现正增长。
　　 PCB&半导体测试板阶段性波动
　　①PCB业务：公司上半年PCB业务实现营业收入20.07亿元，YOY+12.15%；毛利率30.16%，YOY-4.19pcts。其中，子公司宜兴硅谷在通信和服务器领域的大客户端实现量产突破，实现营业收入4.15亿元，YOY+57.36%；净利润2894万元，YOY+32.01%。Fineline维持平稳增长，实现营业收入7.62亿元，YOY+23.61%；净利润6932万元，同比YOY+18.32%。Exception公司实现营业收入3587万元，净利润124万元。
　　②半导体测试板业务：上半年半导体测试板业务实现营业收入2.28亿元元，YOY+12.09%；毛利率20.76%，YOY-1.41pcts。子公司美国Harbor实现营业收入1.85亿元，YOY+2.54%；净利润1175万元，YOY-37.30%，利润下滑主要受美国本土通胀压力上升影响。广州科技的半导体测试板新产能逐步释放，产品良率、交期、技术能力等稳定提升，预期下半年持续改善。
　　 IC载板先发优势明显，未来增长可期
　　公司IC封装基板业务实现营业收入3.75亿元，YOY+26.80%；毛利率27.16%，YOY+6.36pcts。现有CSP封装基板产能为3.5万平方米/月，其中，广州基地2万平方米/月的产能满产满销，盈利能力保持稳定；珠海兴科项目于二季度建成1.5万平方米/月的新产能，三季度量产爬坡，受投产初期的人工成本、试生产费用等拖累，亏损3176万元。FC-BGA封装基板业务是公司新启动的重点投资项目，目前进展顺利，预期珠海FC-BGA项目于年底之前完成产线建设。
　　投资建议
　　公司IC载板营收占比、毛利率水平持续提升，我们长期看好在国产替代+全球供应长期吃紧的双逻辑下，IC载板盈利逐渐兑现带来的投资机会。我们预计公司2022-2024年归母净利润为6.9、9.0、11.4亿元，对应市盈率为27、20、16倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　PCB下游需求不及预期，新建FC-BGA封装基板业务员工、场地建设等支出拖累盈利水平。