山西证券-安路科技-688107-国内民用FPGA第一梯队，工控及通信领域持续提升公司业绩-220828

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　　投资要点：
　　国内民用FPGA领域第一梯队，持续进行产品升级迭代，2022H1扭亏为盈。公司于2011年底创办，2012年初创团队加入公司，十余年来一直专注于FPGA领域，依靠核心创新能力跃居行业领先地位，是国内民用FPGA领域的第一梯队。公司向客户提供FPGA芯片及专用EDA软件，形成了FPGA产品（ELF、EAGLE、PHOENIX三大FPGA系列）、FPSoC产品和专用EDA软件（Tang Dynasty软件）的产品矩阵，产品被广泛应用在工业控制领域、网络通信领域、消费电子领域、数据中心领域。通过持续推出新产品系列、不断优化产品性能、扩展产品应用领域，2022H1公司实现扭亏为盈，实现营业收入5.2亿元，净利润0.38亿元。
　　工控领域客户逐步导入，未来公司业绩增长的主要驱动力。据公司披露的投资者关系记录表，2021年国内FPGA市场规模增长到约200亿元，按37%占比来估算，工控市场大约有70多亿元的规模，公司在工控领域市占率较低，未来工控领域将是其主要发力的领域。2020年开始，公司陆续在工控的一些龙头客户处占据了一定市场份额，目前已成功进入了汇川技术等知名企业的供应链。随着客户的放量导入，预计2022年工控市场市占率会实现较大提升，成为公司业绩的主要驱动力。
　　通信已经导入头部厂商客户，高端产品放量提升公司业绩。未来通信领域会从两方面提升FPGA市场规模：一是通信基础设施数量提高从而带动FPGA用量的提升。工信部数据显示截至2021年底，我国累计建成并开通5G基站142.5万个，每万人拥有5G基站数达到10.1个。《5G应用“扬帆”行动计划（2021-2023年）》指出，到2023年每万人拥有5G基站数超过18个，以14亿人口计算，届时5G基站将超过252万个。在2022-2023年，国内至少会新建5G基站110万个。基站的大规模铺设会带来对FPGA需求量的显著提升；二是，单基站FPGA用量提高带动FPGA通信市场用量整体提高。目前国内通信设备厂商在积极地推动国产替代进程，公司已成功获得部分知名厂商的订单。PHOENIX高端系列主要被应用于网络通信及工业控制领域，目前也正在升级迭代新规格产品，随着新产品的不断推出及客户的逐步导入，预计公司在网络通信领域的销售将会实现快速增长。积极拓展消费电子、数据中心、汽车电子领域收入。公司在巩固工业控制、网络通信等领域优势基础上，也在进一步拓展消费电子、数据中心、汽车电子等领域的收入。消费电子领域，产品已逐步导入到一些客户的供应链，逐步实现国产替代；数据中心领域，受益于国内信息技术应用创新产业的快速发展和对自主可控的高度重视，公司产品逐步进入部分知名企业的供应链；汽车领域，公司在积极按照车规设计标准和流程研发FPGA车规级芯片。
　　盈利预测、估值分析和投资建议：我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入12.3亿元、18.7亿元、26.7亿元，同比增长80.7%、52.4%、42.8%；分别实现净利润0.1亿元、0.45亿元、2.01亿元，对应EPS分别为0.03元、0.11元、0.50元，以8月26日收盘价62.95元计算，2022-2024年PS分别为20.5X、13.5X、9.4X。考虑到国产化替代背景下公司市场空间有效提升，而且1）公司在工控领域客户逐步放量导入；2）5G通信设施的快速铺设提升公司产品需求；3）公司在积极拓展消费电子、数据中心、汽车电子等领域收入，未来公司业绩有望持续提升。首次覆盖给予“增持-A”评级。
　　风险提示：产品研发或产业化不及预期风险；工控领域客户导入不及预期风险；高端产品出货不及预期风险；新兴市场拓展不及预期风险。