国信证券-泡泡玛特-9992.HK-头部自有IP保持高增，加快海外门店扩张-220829

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　　疫情致公司业绩增速放缓，会员数保持高增。2022H1公司收入23.58亿，同增33.1%，实现净利润3.33亿，同减7.21%，非国际财务报告准则经调整净利润3.76亿，同减13.5%，考虑公司披露22Q1收入增速65%-70%，预计公司22Q2收入增速有所放缓，主要因上半年疫情反复影响线下门店及发货。此外，2022H1较2021年底新增347.9万会员数至2305.9万，同增102%。
　　SKULLPANDA收入占比超Molly，MEGA产品线超去年全年收入。2022H1自有品牌产品收入21.56亿，同增36.23%，其中自有IP收入15.28亿，同增69.73%，收入占比（占自有品牌总收入）从2021H1的57%提升至2022H1的71%；从核心自有IP看，SKULLPANDA收入占比首次超Molly，而Molly收入增长依然坚挺，2022H1Molly/Dimmo/SKULLPANDA收入增速98.31%/45.59%/152.27%，占自有IP收入比重为27%/20%/30%，2022H1 MEGA产品线实现收入1.93亿，上半年公司为JUSTDIMOO和α SKULLPANDA推出了MEGA珍藏系列的产品。
　　国内市场各渠道增速均有放缓，全球市场跃升式增长，加快线下拓店。1）国内市场：2022H1线下渠道公司放缓新开店计划，一线城市收入占比明显下降。一方面零售店受疫情影响，部分门店闭店时间在一周至三个月不等，另一方面公司亦主动收缩机器人店扩张，更多起到“雷达”作用。线上渠道收入增长主要源于品牌影响力和会员人数增加，但疫情还是对线上业务产生较大影响；2）港澳台及海外市场：2022H1公司上半年港澳台及海外市场收入1.57亿，同增162%，收入占比提升至6.6%。其中线下零售店增速最快，线上渠道因前期基数低，泡泡玛特官网、亚马逊均有翻倍增长。一方面，港澳台及海外地区加速拓店，另一方面，线上渠道加快跨境电商建设。
　　风险提示：门店扩张不及预期；潮玩材料成本持续上行；IP产品能力不稳定。
　　投资建议：公司头部IP表现靓眼，新品推出稳定，MEGA珍藏产品线成为新增量；22年起公司将加快海外拓店计划，预计将构成新增长一极；公司对一线城市的收入依赖度逐年降低，新一线城市和其他城市增长强劲。长期来看，公司挖掘上游艺术家资源，建立全球化品牌，泡泡玛特品牌有望逐渐破圈。考虑22H1疫情影响公司国内线上、线下渠道，我们下调公司22-24年利润预测34.45%/29.05%/19.62%,预计22-24年净利润7.98/11.71/16.48亿，预计公司经调利润8.86/12.73/17.53亿，经调利润增速-11.53%/43.67%/37.70%，经调EPS为0.63/0.91/1.25元，对应经调PE 25/17/13倍,维持“买入”评级。