中信证券-三利谱-002876-2022年中报点评：需求承压影响短期业绩，VR产品进展顺利-220829

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　　公司22H1实现营收及归母净利润分别同比-6.53%/-26.52%，主要由于局部疫情反复影响叠加下游需求疲软，公司产能爬坡较缓，业绩同比回落。展望全年，下游需求短期仍承压，后续有望随旺季备货到来有所复苏，我们认为龙岗产线有望年内满产，同时VR产品进展顺利，全年公司业绩有望保持稳健；长期而言，公司产能布局领先，产品结构有望优化升级，我们看好公司成长潜力，维持“买入”评级。
　　▍行业景气承压叠加疫情影响，公司22H1营收及归母净利润分别同比-6.53%/-26.52%。公司22H1实现营收10.92亿元，同比-6.53%；归母净利润1.37亿元，同比-26.52%；扣非归母净利润1.26亿元，同比-31.43%。分季度来看，公司22Q2实现营收5.40亿元，同比-11.80%，环比-2.17%；归母净利润0.69亿元，同比-36.95%，环比+1.47%；扣非归母净利润0.6亿元，同比-44.23%，环比-9.09%。合肥产线满产满销，龙岗产线持续爬坡，但由于22H1下游需求相对疲软，终端厂商向上游转移价格压力，公司业绩承压，同时公司龙岗线仍在产能爬坡，单位成本较高，22H1营收及净利润同比下降。盈利水平方面，22H1公司毛利率为22.60%，同比-3.26pcts；分季度看，22Q2毛利率24.15%，同比-3.10pcts，环比+3.07pcts主要系价格端环比相对稳定，同时黑白偏光片产品结构改善，叠加工艺改善下降本增效成果显著。费用端，22H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别0.60%/2.78%/-0.84%/5.78%，分别同比-0.31/+0.43/-0.19/+1.67pcts，整体费用率同比+1.60pcts；分季度来看，22Q2公司销售/管理/财务/研发费用率分别0.48%/4.36%/-0.64%/5.91%，整体费用率同比+3.06pcts，环比+3.52pcts。展望2022全年，局部疫情反复对原材料进口影响已恢复正常，但短期来看，终端需求低迷之下面板厂下调稼动率，2022年6月/7月国内LCD面板厂平均稼动率分别为75.6%、73.3%，分别同比下降近20pcts，使得偏光片需求端承压。后续有望随旺季备货到来复苏，龙岗线有望随之满产，全年公司业绩有望保持稳健。
　　▍短期降本增效持续，长期扩产弹性不减。22H1公司偏光片业务营收10.31亿元，毛利率22.31%，同比-3.49pcts。其中，TFT偏光片营收10.24亿元，同比-8.20%，毛利率为20.81%，同比-4.50pcts；黑白偏光片营收0.60亿元，同比+14.63%，毛利率为47.93%，同比+11.84pcts。1）成本管控严，运营能力强：固定投资方面，公司采用低成本自主建线策略，显著降低产线投入及单位折旧成本；材料成本方面，公司将合肥二期调整为1720mm宽幅生产线，使43/55/65寸裁切利用率提升同时原料成本下降~10%；生产工艺方面，小尺寸的裁切环节进行自动化设计改造，降成本而提良率，行业景气承压下优势凸显。2）扩厂弹性大：
　　2021年公司偏光片产量为2507万平方米，目前已陆续满产6条产线，1条爬坡，2条在建。公司布局小尺寸的龙岗产线设计产能为1000~1500万平米/年，2021年已量产爬坡，公司预计22Q3满产；聚焦车载的莆田二期产线设计产能约600万平米/年，预计22H2试车投产；布局超大尺寸TV的合肥二期设计产能为3000万平方米/年，公司计划年内开始建设厂房，预计23H2试车投产。公司扩产速度行业前列，我们预测2021-2025年公司投产的有效产能面积将由2820万平方米/年增加至7320万平方米/年，三年产能有望翻倍+。目前公司下游客户涵盖全球领先面板厂商及手机模组厂商如京东方、TCL华星、惠科、深天马、同兴达、合力泰等，并于22H1获得京东方A类供应商资格，有望通过深度绑定下游优质客户享受面板国产化红利，未来市场份额有望提升。
　　▍高端产品持续推进，VR突破静待放量。公司采用差异化竞争策略，未来三年重点布局中高端手机/IT/车载/VR用偏光片，稳定盈利能力。1）VR领域，公司主要布局Pancake配套光学膜，定制开发后贴合采购的光学膜材并进行裁切，公