中泰证券-安踏体育-2020.HK-Q2流水延续高增长，主品牌5年流水目标CAGR18%~25%-210708

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公司发布2021Q2零售表现，期内安踏品牌/FILA品牌/其他品牌流水分别同比+35%~+40%/+30%~+35%/+70%~+75%，较2019Q2流水分别+35%+/+50%+/+100%+。

同时21H1各品牌流水分别+35%~+40%/+50%~+55%/+90%~+95%。

棉花事件&DTC驱动安踏高速增长，fila持续高质量发展。

安踏品牌21Q2零售流水同比+35%~+40%，且较19Q2实现超35%快速增长，主要受益于新疆棉事件及顶流明星带货的驱动。

其中大货/儿童流水均同比+35~+40%，电商业务同比+45%，各业务板块均实现了快速增长。

运营方面，终端销售折扣、线下售罄率（预计较2019年+10%）、库销比（约为5x）较2019及2020年同期均持续改善，回到健康水平。

此外，门店DTC效果显著，21H1转型门店已实现盈利，全年业绩有望超预期。

Fila21Q2零售流水同比+30%~+35%，增速较21Q1有所放缓，主要因去年同期高基数所致，但较19Q2仍实现超50%的高速增长。

期内电商流水在高基数下同比+40%+，线上渠道作为品牌重要增长引擎，未来有望实现对二三线城市的高端客群更全面的覆盖。

分品牌看，Filaclassic/fusion/kids线上流水分别同比+20%+/+80%/+40%，同时3个品牌线下店效均超过2019及2020年同期，正价店折扣达86折，实现高质量增长。

其他品牌（不包括AmerSports）21Q2零售流水同比+70%~+75%，较19Q2实现+90%~+95%的高增长。

其中Descente流水较20Q2/19Q2分别增长超1/2倍，Kolon流水较20Q2/19Q2分别+40%+/+50%+，持续爆发式增长，充分体现出公司优秀的多品牌管理能力，看好二者未来发展。

主品牌全面战略升级，5年流水目标CAGR达18~25%。

公司发布安踏品牌5年战略目标，预计流水CAGR为18~25%，市占率提升3~5PCTs，保持行业领先优势。

我们预计到2025年安踏品牌将达到600~800亿元的流水规模，而驱动品牌持续增长的主要策略为：专业为本：整合国家队及奥委会专业体育资源、持续加大产品研发投入（预计未来5年超40亿元），通过技术及设计创新向上拓展产品价格带，树立品牌专业高度。

同时聚焦跑步、篮球品类，布局发展女子运动市场。

品牌向上：1）借助双奥契机，将国旗系列、冠军门店引入一二线城市主流商圈，并通过新形象、新产品获取更高端的消费群体，与同业形成差异化竞争。

2）通过产品设计、营销方式年轻化获取Z世代消费群体，同时根据其喜好推出新的运动赛道，中长期看有望成为超10亿体量的新市场。

3）全面加速DTC转型，通过提升1~3线城市门店、mall店及电商占比（线上流水目标cagr30%+），优化供应链快反，以及数字化、会员体系的建设，实现未来2年DTC流水占比由40%提升至70%，店效增长40%的目标。

4）加大安踏儿童发展力度，以专属科技、提升全渠道运营能力为核心竞争力，实现电商/线下店效5年cagr分别+40%/+20%的目标。

盈利预测与投资建议：运动服饰赛道空间大、成长性佳，龙头规模优势明显。

安踏体育作为国内第一运动品牌，凭借领先的产品设计研发能力、优质的品牌营销资源构筑核心竞争优势，精准差异化定位的多品牌矩阵形成强大护城河。

同时，以消费者为核心的直营化DTC战略、以数据化为驱动的商品提效，以电商为重要引擎的零售业态，提供可持续增长动力。

未来主品牌在“专业为本、品牌向上”策略下有望提升市场份额，Fila领先优势下保持较快增长，其他品牌陆续发力，强者恒强。

此外，公司通过并购Amersports，打下国际化基础。

短期考虑到双奥运的催化，主品牌DTC转型成效超预期,以及AmerSports上半年亏损同比大幅收窄，预计2021/22/23年净利润至76.81/100.66/128.64亿元（原为75.70/92.54/111.97），分别同增48.79%/31.05%/27.80%，对应EPS分别为2.84/3.72/4.76元，现价对应PE51/39/31倍，维持“买入”评级。

风险因素：疫情导致终端销售下滑；主品牌增长、线上业务增长、新品牌门店扩张低于预期。