东方证券-老板电器-002508-疫情拖累收入增长，盈利能力有望逐步修复-220829

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　　事件：公司公告2022年中报，2022年上半年实现营业收入44.44亿元，同比增长2.73%；实现归母净利润7.24亿元，同比下降8.46%。单二季度实现营业收入23.58亿元，同比下降2.47%；实现归母净利润3.56亿元，同比下降17.54%。
　　核心观点
　　疫情扰动导致二季度传统品类收入整体承压，洗碗机等新兴品类延续较好表现。分产品，2022年上半年公司第一/第二/第三品类群分别实现收入33.29/4.46/6.70亿元，同比增长-1%/9%/24%。作为第一品类群的核心品类，上半年公司吸油烟机实现营收20.74亿元，同比下降0.8%，二季度疫情扰动导致吸油烟机收入增长放缓。根据奥维云网监测数据显示，2022年上半年老板吸油烟机线上/线下市占率分别为15.0%/31.7%，均稳居行业第一。蒸烤一体机、洗碗机作为第二、第三品类群的核心品类，上半年实现收入3.58/2.47亿元，同比分别增长37%/44%；根据奥维云网监测数据统计，2022年上半年老板嵌入式蒸烤一体机/洗碗机线下市占率分别为35.7%/17.4%，分列市场第一/第二。单二季度来看，参考奥维云网全渠道推总数据，老板吸油烟机、嵌入式复合机全渠道销售额同比下滑16%/6%，疫情反复导致公司物流发货受限，收入端承压；同期洗碗机全渠道销售额逆市增长17%，新兴品类表现较为亮眼。
　　二季度原材料价格高位压制盈利，期待下半年盈利能力稳步修复。2022年二季度公司毛销差达22.41%，同比下降6.1pct，推测主要源于上游不锈钢、铜等主要原材料价格相较去年同期上涨，导致公司盈利能力承压。2022年二季度公司管理、研发费用率均为4.3%，分别同比增长0.96pct/0.81pct；实现归母净利率15.09%，同比下滑2.76pct。展望下半年，大宗原材料价格企稳回落，叠加高毛利线上直营业务营收占比提升，公司盈利能力有望逐步修复。
　　集成化新品推出优化全品类布局，千城千店顺利推进赋能业绩增长。产品端，公司延续推进集成化品类建设思路，上半年推出新款高性能集成灶、大容量蒸烤一体机、洗消一体机等新品，持续挖掘新兴品类市场潜力。渠道端，公司7月份已完成1000家集成灶专卖店的招商加盟，同时激发电商、工程等渠道的发展活力，有望为新老业务增长持续赋能。参考公司2022年股权激励计划业绩考核目标，以2021年为基数，2022-2024年营收CAGR不低于15%，彰显中长期增长信心。
　　考虑疫情影响适当下调油烟机销量预期，并结合原材料价格走势下调毛利率假设，预测2022-2024年归母净利润分别为20.04/23.44/25.87亿元（此前预测2022-2024年为21.57/25.23/28.08亿元），结合可比公司给予公司2022年15倍市盈率估值，对应目标价31.68元，维持“买入”评级。
　　风险提示房地产销售不及预期的风险；原材料价格大幅波动的影响；新品开发不及预期的风险；销售费用率大幅提升的风险