民生证券-智明达-688636-信息化系列1：多领域拓展成长性好；高研发民企龙头潜力大-220828

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　　我们首次覆盖特种嵌入式计算机行业的民企龙头：智明达（688636.SH），给予“推荐”评级，主要理由如下：
　　深耕特种行业二十年，成就特种嵌入式计算机民企龙头。公司自2002年成立以来，一直致力于特种嵌入式计算机的研发、生产与销售，产品主要应用于机载、弹载、车载、舰载等多个领域。2014年，公司成立国产化工作小组，旨在满足下游特种重大型号项目的国产化替代需求；2021年4月，公司成功登陆科创板，募资4.36亿元用于嵌入式计算机扩能项目和研发中心技术改造项目，推进产能扩充、产业链调整和配套体系完善。
　　业绩持续增长订单饱满；股权激励彰显长期发展信心。1）2017~2021年，公司营收从1.7亿元持续增长至4.5亿元，CAGR=27.4%；归母净利润从0.2亿元持续增长至1.1亿元，CAGR=47.1%。2022H1公司收入继续提速，同比增长55%，或表明下游需求强劲。2）公司利润率水平较高且相对稳定，2017~2021年，平均毛利率和净利率分别为63.5%和22.9%。公司特种嵌入式计算机模块多为非标定制化模块，具有技术先进、高可靠、高稳定等特点，叠加研发周期长、投入大，因此具有较高的毛利率。3）高研发投入成就高产品附加值。公司高度重视技术创新，研发费用由2017年的0.45亿元持续增加至2021年的0.95亿元。2021年，公司获得研发新项目167个，YoY+45%，研发实力不断增强。4）公司2021年公布了股权激励计划，以2020年净利润为基数，2021~2023年净利润增长率分别不低于40%，70%和100%，彰显公司长期发展信心。
　　装备信息化建设进程提速，特种嵌入式计算机行业空间广阔。“十四五”以来，我国装备信息化发展明显提速，作为装备智能化的核心部分，嵌入式计算机行业迎来较好发展机遇。2016~2020年，我国嵌入式系统市场规模由1454亿元持续增长至6446亿元，CAGR=45%，远高于全球行业增速。我们预计到“十四五”末期，我国特种嵌入式系统市场规模有望继续增加，达到数百亿元，发展空间广阔。公司作为优质民企代表，加强在机载、弹载、车载、舰载等细分领域拓展，市场份额有望提升。
　　投资建议：公司作为嵌入式计算机行业民企龙头，深耕行业二十年，具备成熟的项目经验和深厚的技术积淀，受益于“十四五”期间装备信息化和智能化发展，公司业绩有望实现不断快速增长。我们预计，公司2022~2024年归母净利润分别为1.48亿元、2.18亿元、3.04亿元，当前股价对应2022~2024年PE为46x/31x/22x。考虑到下游需求景气及公司较强的竞争力，我们给予公司2023年40倍PE，2023年EPS为4.32元/股，对应目标价172.80元。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、价格和利润率变化、核心原材料采购风险等