东方证券-国联证券-601456-2022年中报点评：衍生品助自营收入稳定增长，投行资管净收入双双提升-220826

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　　净利润同增15%，ROE水平微高于行业。1）公司2022H实现营业收入12.74亿元，同比+13%，实现归母净利润4.37亿元，同比+15%。2）公司2022H实现年化ROE6.43%，同比-1.54pct，主要原因在于21年10月完成定增使得净资产增加、ROE摊薄，较行业平均高出0.02pct。截至22H末权益乘数3.99，较年初增加0.65。3）自营、经纪、投行、利息、资管净收入贡献度（剔除其他业务）分别为47%、22%、20%、6%、6%，自营占比下滑1pct，投行收入占比提升4pct。
　　投行资管净收入较快增长，经纪市占率有所提升。1）22H公司实现投行收入2.45亿元，同比+45%，主要原因在于22H公司IPO主承销规模10.38亿元，市场份额0.4%，相较去年同期无IPO主承销项目增幅较大。公司股债承销规模172.69亿元，市占率0.28%，同比下降0.21pct。2）22H末公司资管规模较年初提高2%至1039.71亿元，其中定向资管规模较年初下降7%至487.85亿元，同时新增公募基金4个，规模58.84亿元。3）22H股基成交额市占率由0.49%增至0.51%，佣金率由万分之2.24降至2.09，22H代销金融产品收入有所下降，但得益于市占率提升，经纪业务收入同比增长6%至2.64亿元。
　　衍生品收益推动自营收入稳定增长，两融规模下降但市占率提升。1）截至22H金融投资资产规模较年初+26%至459.22亿元，其中债权与股票资产较年初分别增长13%/17%至260/9亿元，此外资管计划和票据实现较快增长至22/53亿元。22H实现自营收入5.71亿元，同比增长13%，其中衍生金融工具公允价值变动收益4.49亿元，同比增幅达到352%，在普遍较差的市场环境中为自营收益的稳定性提供了保障。2）受市场环境影响，22H末公司两融余额较年初-9%至94亿元，但市占率上升0.02pct至0.59%。22H实现利息净收入0.7亿元，同比-29%。
　　盈利预测与投资建议
　　公司22H的表现符合预期，因此维持公司22-24年BVPS预测值6.14/6.54/7.03元，按可比公司估值，维持目标估值22PB为2.10x，对应目标价12.89元，维持增持评级。
　　风险提示
　　系统性风险对非银行金融业务与估值的压制；自营投资业绩存在不确定性；证券行业乃至资本市场的政策超预期收紧。