东方证券-水星家纺-603365-Q2盈利能力承压，线上渠道逆势快增-220828

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　　公司22H1实现营业收入16.4亿元，同比增长1.4%，实现归母净利润1.07亿元，同比下滑34.9%；单Q2看，公司实现营业收入8.4亿元，同比下滑7.2%，归母净利润2,224万元，同比下滑73.95%。
　　疫情下线上渠道保持较快增长，线下承压下降。1）线上：22H1公司线上实现收入9.13亿元，同比增长13.3%，在疫情期间物流受损的情况下保持增长态势。公司除了以天猫、京东和唯品会作为核心增长点外，积极布局抖音渠道，带来新增长点。2）线下：22H1公司线下实现销售收入7.29亿元，同比下降10.3%，主要受上海等地疫情影响，包括物流停止导致货品无法按时交货、门店闭店等。
　　 Q2盈利能力受疫情影响有所下滑。1）毛利率：22H1公司毛利率为37.1%，同比下滑1.3pct，分季度来看，22Q1和Q2毛利率分别为38.1%和36.1%，同比增长0.9和-3.3pct。2）费用率：22H1实现销售/管理/研发费用率23.6%/4.7%/2.0%，同比增长3.1/0.3/0.2pct；3）有效税率：22H1实现有效税率11.3%，同比下滑8.5pct。4）归母净利率：22H1公司归母净利率为6.5%，同比下滑3.6pct。分季度来看，22Q1和Q2归母净利率分别为10.5%和2.7%，同比下滑0.5和6.8pct。
　　公司持续聚焦“好被芯选水星”品牌战略，22H1公司发布了把芯带回家、2022水星芯意年、举办了寻找“午夜不眠人”公益项目、并与RIO微醺、喵铃铛积极合作，提升品牌认知度。产品方面，公司继续以纤维新材料和助剂材料的自主研发为重点的同时，开展了低致敏纤维、蛋白纤维等多项技术工艺的完善，特色产品黄金搭档技术升级并开发了新款多功能超级大单品，市场业绩优秀，多款材料受到终端渠道好评。渠道方面，22H1线上渠道的逆势快增，进一步巩固了公司在电商领域的竞争优势，线下方面，公司今年预计继续拓展一二线直营门店，提升单店效率。考虑到公司深耕低线城市，未来仍有消费升级空间，看好公司后续销售的快速复苏，以及中长期盈利能力的空间。
　　盈利预测与投资建议
　　根据中报，我们下调盈利预测，预测2022-2024年每股收益分别为1.32、1.55和1.80元（原2022-2024为1.62、1.92和2.23元），参考可比公司，给予公司2022年11倍PE估值，对应目标价14.48元，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、终端消费需求减弱等