中银国际-申洲国际-2313.HK-H1收入稳健增长，期待盈利水平回升-220827

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　　公司于8月25日发布2022年中期业绩报告，H1实现收入135.9亿元，同比增长19.6%，归母净利润23.7亿元，同比增长6.3%，看好公司成衣制造龙头地位，长期产能稳定释放，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　运动类产品维持高增长，欧美地区需求复苏强劲。分品类看，运动类产品同增32.4%至106.9亿元，欧美市场运动类服装订单需求上升，柬埔寨和越南工厂招工顺利，新增产能释放，同时原材料价格上涨叠加需求提升，产品单价预计同比中个位数增长，量价双升驱动运动类产品提速增长。休闲类产品收入同降5.4%至20.9亿元。内衣类产品收入6.1亿元，同降33.1%，主要系日本市场内衣需求下降。分地区看，欧洲和美国地区消费复苏明显，拉动收入分别同增55.3%和54.6%至33.3亿元和27.2亿元，公司加大与大客户合作力度，客户甲/乙收入分别为44.4/25.4亿元，同增31.7%/14.8%。综合来看海外业务收入为103.7亿元，同增28.6%，海外消费需求复苏驱动公司收入稳健增长。
　　毛利率受停产和原材料影响下降，下半年有望改善。H1毛利率同降7.1%至22.6%，毛利率波动主要系年初宁波工厂停产，并增加了疫情防控支出，同时生产成本有所提升。公司费用管控情况较好，管理费用率同降1.0pct至7.37%。存货周转天数为124天，与去年持平，应收账款周转天数为55天，同降7天，反映出疫情下公司良好的库存与应收账款管理能力。
　　外部因素影响短期业绩，看好成衣制造龙头内生增长能力。海外需求放缓的背景下，公司一方面加强产品研发，满足客户差异化需求，在稳固大客户的同时拓展新客户。另一方面，公司越南和柬埔寨新增产能逐步释放，为下半年提供增长动力，我们看好公司长期稳健增长的能力。预计下半年公司毛利率环比有显著改善，利润弹性有望释放。
　　估值
　　当前股本下，考虑到疫情反复影响，我们下调2022至2024年EPS至3.02/3.71/4.34元；市盈率分别为24/20/17倍，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　海外工厂招工不及预期，疫情反复风险，海外需求不及预期。