华西证券-兴业银行-601166-财富+投行经营收效，信用风险有波动但ROE平稳-220827

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　　事件概述
　　兴业银行披露2022年中报：22H1实现营收1158.53亿元(+6.33%，YoY)，营业利润521.49亿元(+12.55%，YoY)，归母净利润448.87亿元(+11.90%，YoY)；中期总资产8.98万亿元(+10.80%，YoY；+1.84%，QoQ)，存款4.65万亿元(+11.68%，YoY；+5.38%，QoQ)，贷款4.78万亿元(+13.54%，YoY；+3.16%，QoQ)。零售AUM 3.07万亿元(较上年末+7.79%)。净息差2.15%(-17bp，YoY)；不良贷款率1.15%(+5bp，QoQ)，拨备覆盖率251.30%(-17.59pct，QoQ)，拨贷比2.89%(-0.06pct，QoQ)；资本充足率14.26%(-0.38pct，QoQ)；年化ROE13.60%(+0.02pct，YoY)。
　　分析判断: 
　　Q2非息收入贡献PPOP增速转正，财富+投行经营收效
　　兴业银行上半年实现营收同比+6.3%，较Q1的6.7%基本平稳，营业支出略有放缓下PPOP同比+1.8%，较Q1的0.1%转正，利息净收入基本持平上年同期的情况下，营收端非息收入贡献度提升：1）上半年利息净收入同比+0.7%，其中息差下行压力拖累Q2单季增速降至-1.1%。2）22H1手续费净收入同比+3.5%，较一季度18.8%的增速明显回落（Q2单季负增12.6%），主因上半年行业性趋势下，代理类和交易业务中收均同比压降，但同时支付清算、银行卡和咨询顾问类中收均同比多增形成对冲，上半年手续费收入中咨询顾问类占比升至38%的高位。一方面，投行业务加持下表外继续保持快于表内的增速，中期FPA余额7.65万亿元，较年初扩增9.3%，带动占总资产的比例提升3.6pct至85.1%。其中表外非传统对公融资规模增幅10.8%是主要驱动（占FPA比例进一步提升至39.2%），包括企业债承销以及子公司对公资管产品规模均稳步提升，驱动承销和大投行收入分别同比+15.5%/+18.4%。另一方面，财富业务也保持较快增速，零售AUM较年初+7.8%至3.07万亿元，贡献手续费收入同比+8.4%，占总营收的比例也有小幅提升，其中理财业务收入同比+16.6%，整体财富银行+投资银行的经营成效突出。结构上，零售客户综合金融资产上半年增量1267亿元中，零售理财贡献37%。兴银理财盈利能力强劲，管理产品规模较年初+10%至1.96万亿元，贡献年化ROE高达38.6%。3）交易类非佣金收入同比+37%、环比有明显提升，主要是投资收益拉动。
　　一季度减值同比大幅少提下，上半年减值损失同比-11%，反哺归母净利润同比+11.9%，较Q1小幅回落3.7pct，源于二季度减值计提回归常态（单季同比+1%），Q2单季利润增速6.5%。
　　Q2存贷款增速双升驱动扩表，存款活化程度改善
　　二季度公司扩表提速，存贷款分别同比+11.6%、+13.5%，较Q1提升3.4和2.6个百分点，带动总资产增速进一步上行至10.8%。存款表现靓丽，规模环比增速高于Q1，且结构上二季度环比来看活期存款增幅高于定期，资金活化程度边际改善，预计有对公结算性资金留存驱动，在行业性的定期化趋势下表现较为突出。二季度贷款投放力度加大，对公和票据发力贡献单季增量1464亿元，低基数下同比大幅多增1159亿元，整体上半年贷款净增量同比+45%，驱动贷款占生息资产的比例提升至53.7%的历史高位，资产结构进一步优化。
　　贷款投向来看，贷款总额、对公和零售贷款分别较年初增7.8%/10.5%/2.6%，房地产领域结构性风险扰动下，零售按揭贷款和对公房地产贷款规模均较年初有所压降，主要增配个人经营贷和制造业贷款，分别占上半年零售和对公贷款增量的79%和39%。二季度零售贷款增幅较Q1边际回升，但同比仍少增，整体占比略有下行。
　　公司上半年息差收录2.15%，同比降17BP，主因贷款和投资资产收益率分别降22BP和25BP拖累资产收益率降19BP；存款中对公活期存款成本提升，但得益于日均余额测算活存率改善、以及定存利率下行，整体存款付息率同比+4BP，叠加主动负债成本下行，以及负债结构的改善，负债成本率同比降3BP，对资产端形成支撑。测算二季度息差降幅走阔，预计是资产端定价和信贷结构上有一定压力。
　　二季度信用卡及地产领域风险显现，不良率环比略升5BP 
　　宏观环境扰动下，公司Q2不良率季度环比和较年初均上行5BP至1.15%，其中：1）个贷不良率较年初上行16BP，各类别零售信贷资产质量均有小幅波动，其中信用卡贷款不良率较年初上行44BP，但季度环比回落15BP。2）对公方面主要是房地产行业贷款不良率上行1.07pct至2.15%，兴业银行上半年也相应压降了表内外涉房敞口，规模分别较年初-1.1%/-6.8%，涉房敞口以按揭为主，披露的按揭/抵押物的LTV值为44.49%，反映抵押物相对充分，以及所处区域为一线或省会城市等，整体风险相对可控。3）平台类资产不良率也有上浮，不良率收录3.37%，较年初增1.4pct，但同时总额较年初压降18%。
　　前瞻指标来看，中期关注类贷款占比1.52%持平年初，季度环比增2BP；逾期率较年初走高17BP至1.64%，相应的逾期90+/不良的比例较年初上行6.8pct至84%。中期拨备覆盖率251.3%，季度环比回落17.6pct，主因上半年核销力度较大，测算加回核销的不良生成率同比走高，但仍低于2020年上半年水平，预计伴随宏观经济修复和地产风险的化解，整体相对可控。
　　投资建议
　　兴业银行上半年面临息差和中收方面的压力，但表内存贷增速双升拉动扩表提速，同时商投联动下，表外投行和财富业务均有亮眼表现；风险方面涉房业务和平台类不良有所扰动，但公司通过压降敞口和加大核销，保持不良率仅小幅上行，信用卡不良也季度环比回落。目前公司静态PB已降至0.62倍低位，充分反映市场对风险层面的担忧，考虑到公司业绩稳健性和战略推进成效，我们维持公司22-24年营收2374/2618/2919亿元的预测，归母净利润951/1088/1226亿元的预测，对应增速为15.0%/14.5%/12.7%；维持22-24年EPS4.44/5.10/5.77元的预测，对应2022年8月26日17.88元/股收盘价，PB分别为0.56/0.50/0.45倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险；2、公司的重大经营风险等。